VF 及PUMA 分别为华利集团第三四大客户，21Q1-3 华利来自VF 收入24.53亿人民币同增9.4%，占总19.41%；来自Puma 收入14.02 亿人民币同增23.7%，占总11.1%，近期VF 及Puma 先后发布最新财报，整体来看均保持稳健增长，VansFY22 仍保持20%以上收入增速指引。
VF FY22Q3 营收36 亿美元同增22%，Vans 同增8%增速环比提升VFFY22Q3（2021/10/3-2022/1/1）营收36.24 亿美元，约合231.95 亿人民币，（剔除汇率，下同）同增22%，其中收购贡献约6%的增长，此外主要系EMEA 与北美增速较快；净利润5.18 亿美元，约合33.14 亿人民币同增49%。
分类别看，Active（含Vans，Supreme 等）营收14.11 亿美元，约合90.27亿人民币，同增26%，占总39%； Outdoor（含The North Face，Timberland等）营收19.28 亿美元，约合123.41 亿人民币，同增23%，占总53%；Work（含Dickies，Timberland Pro）营收2.85 亿美元同增5%。
分品牌看，
1、Vans 营收同增8%（FY22Q2 同增7%），UltraRange、MTE、Pro Skate 等专业性鞋类增长明显，目前占鞋类营收的1/4；同时Vans 服饰类同增29%，主要系年轻系列关注度提升；截至FY22Q3，Vans 会员数量接近2100 万名，同比增长48%，会员基础稳步扩张。
Vans 亚太地区营收同比减少18%，大中华区同减26%，主要系疫情期间门店客流受限，部分批发商取消订单所致，北京冬奥会期间该趋势或将延续；会员数量增势良好，双11、双12 期间新增会员约45 万人。
2、The North Face FY22Q3 营收12 亿美元同增27%，非外套系列售罄率表现强势；其中亚太地区同增25%，大中华区同增30%，线上折扣改善，毛利率提升明显，双11 期间营收同增超60%。
3、FY22Q3 Timberland 营收同增11%，其中亚太地区同减12%。
4、Dickies 同增4%，美国地区增势良好同增30%，但亚太、EMEA 地区承压。
分地区看，美国地区营收同增24%，除美国外美洲地区同增24%；EMEA地区同增28%；亚太地区同增仅3%，其中大中华地区同减9%，中国大陆同减12%。
分渠道看，DTC 渠道营收同增30%，其中电商营收同增21%，截至2022 年1 月1 日，集团共有线下DTC 门店1354 家，同比减少42 家，目前绝大部分门店都在营业中；批发渠道同增14%。
盈利水平有所提升。VF FY22Q3 经调整毛利率同增0.6pct 至56.3%，其中0.2pct 是由于收购带来的增长，其他主要系促销力度减轻，弥补了增长的运输费用。经调整运营利润率同增2.3pct 至17.7%，其中收购带来了0.5pct的增长。
VF 供应链紧张问题延续。制造方面，VF 大部分供应链目前都已在运营中，受疫情影响产能仍然受限，但有一定缓解，集团预计会在未来几周恢复至接近满产的状态；物流方面，货品交期仍受港口堵塞、设备紧缺等问题影响。
FY22 Vans 增速指引21-22%，上调户外系列增速，FY22 全年业绩略有下调VF 将FY22 全年营收指引自120 亿美元下调至118.5 亿美元，约合758.36亿人民币，同增约28%，其中预计Supreme 将贡献约6 亿美元，约合38.40亿人民币。
分类别看，集团将Outdoor 预期增速自25~27%上调至26~28%，其中TNF增速预期为29%~30%；而Active 预期增速持续下调至31~33%，此前为35~37%，其中Vans 预期增速为21%~22%；
分地区看，集团预期亚太地区营收增速为7~9%（此前为12~14%），US33%~35%，EMEA 28~30%，除美国外美洲地区33%~35%。
此前，全球知名运动品牌Puma 发布业绩快报，得益于品牌增势延续、全球需求强劲，Puma 营收及EBIT 均达成历史新高，公司初步计算FY21（2021/1/1-2021/12/31）全年营收68.05 亿欧元，约合516.71 亿人民币，同增32%；其中FY21Q4 营收17.67 亿欧元，约合134.17 亿人民币，同增14%。
维持盈利预测，给予买入评级
2021 年以来，各国各地区对新冠肺炎疫情的管控已有一定的经验，疫苗接种加快，全球经济呈现复苏分化的鲜明场景，疫后运动需求和运动鞋消费持续恢复。由于公司具备较强的新产品开发能力，能够快速响应客户需求变化，通过新建工厂、扩建工厂以及推行精益生产等多种措施扩张产能，提高各工厂营运效率，吸引各运动品牌增加对公司订单。公司2021 年营收较快增长，毛利率提升，归母净利大幅增长。
华利长期合作客户保持稳定增长，预期将为华利提供充沛订单；同时华利大多工厂分布在疫情较轻的北越，且伴随越南疫情管控逐渐常态化，有望继续保持正常生产，以稳定供应链获得更多订单份额。
我们预计公司21-23 年EPS 分别为2.3、2.9、3.6 元/股，PE 分别为38、30、24 倍。
风险提示：订单不及预期，成本费用增长，核心高管流失，海外疫情反复等风险。