业绩符合此前预期，收入与利润保持较快增长，维持“买入”评级公司发布业绩公告，2021 前三季度公司实现营业收入126.34 亿元（+22.57%），归母净利润为19.97 亿元（+51.57%），其中2021Q3 公司实现营业收入44.40 亿元（+31.46%），归母净利润为7.07 亿元（+30.15%）。公司受越南疫情影响较小，工厂运营一切正常，随着疫情好转，产能有望超预期释放。我们维持盈利预测，预计2021-2023 年净利润25.9/33.0/40.0 亿元，对应EPS 为2.22/2.83/3.40 元，当前股价对应PE 分别为38.9/30.5/25.4 倍，维持“买入”评级。

    　　销售量保持高速增长，客户集中度进一步提升，规模效应显著公司前三季度鞋子销量为1.53 亿双（+30.43%）。前5 大客户分别为Nike、Deckers、VF、Puma、Under Armour，分别占2021 年前三季度收入的35%、22%、19%、11%、6%。剔除汇率变动影响后，前5 大客户收入金额同比分别增长49%、58%、9%、24%、69%。前5 大客户收入金额合计占比达到93%，合计同比增长38%，快于公司整体增速，增长量主要来自Nike 和Deckers，规模效应显著。

    　　盈利能力持续提升，期间费用率有所下降

    　　2021 年前三季度公司毛利率为27.87%（+3.90pct），期间费用率为5.96%（-1.95pct），净利率为15.81%（+3.03pct）。剔除掉新的会计准则下运输费用从销售费用调整至成本的影响后，公司期间费用率下降主要系本期利息支出减少、利息收入增加且汇兑收益增加。公司2020H1 毛利率与净利率均处于较低水平。分季度来看，Q1-Q3 净利率分别为15.58%、15.89%、15.91%，保持稳定并略有上涨。

    　　旺盛订单需求导致存货增加，现金流仍处于合理水平截至2021 年9 月30 日，公司存货为24.8 亿元，较2020 年末增加18.9%，主要系经营规模不断扩大所致， 2021 年前三季度经营性现金流净额为17.45 亿元（-35.78%），主要系：（1）2020 年部分客户在疫情期间通过供应链金融提前支付货款，导致公司2020 年收到的现金大幅增加；（2）本期销售收入增加导致经营性应收项目、支付税费金额增加，税费返还减少，但现金流仍处于合理水平。

    　　风险提示：海外疫情恶化，国际贸易摩擦，劳动力成本上升。