业绩简评

    　　2021Q3 收入同比增速+31%，归母净利润同比+30%：10 月27 日晚公司公布2021 年三季报，2021 前三季度公司实现收入126.34 亿元，同比增速+22.57%，实现归母净利润19.97 亿元，同比增速+51.57%，符合我们预期。公司收入利润在报表层面一定程度上受到外汇波动的影响，因为公司主要客户位于海外，业务层面以美元结算，而报表层面为人民币，若不考虑汇率影响，前三季度公司收入同比增速+32.42%，净利润同比增速+63.76%。Q3 单季度来看，公司实现营收44.40 亿元，同比+31.46%；归母净利润7.07 亿元，同比+30.15%。

    　　2021 前三季度毛利率同比提升，净利率保持稳定：2021 前三季度毛利率27.87%，同比+3.90pct。Q1/Q2/Q3 毛利率分别为29.4%/28.0%/26.5%，其中Q2、Q3 环比有所下滑主因计算口径调整，还原后Q3 毛利率约27%。

    　　考虑防疫支出高峰已过，原材料上涨已逐步调整到产品报价，未来毛利率水平有望维持稳定。期间费用率7.53%，同比-0.62pct，主因借款成本降低+募资产生利息+汇率收益带来的财务费用率下降。Q1/Q2/Q3 净利率分别为15.6%/15.9%/15.9%，盈利能力保持稳定。

    　　客户集中度提升，耐克和Deckers 订单高增，为主要的收入拉动。2021前三季度分客户收入来看，前五大客户分别为耐克、Deckers、VF、彪马和Under Armour（UA），收入分别为44.2/27.5/24.5/14.0/7.3 亿元，占比分别为35%/22%/19%/11%/6%。前五大客户合计占比达到93%，较2021H1 的91%进一步提升。从增速来看，耐克和Deckers 整体的增长更快，以美元计算，同比增速分别达到49%/46%。从新拓展的客户来看，目前On running 合作进展良好，NB 已开始确认收入。

    　　公司工厂所在地区受疫情影响较小，产能有望实现较高速扩张：2021前三季度公司产能1.53 亿双，同比+30.4%。公司越南工厂主要位于越北的清化，工厂出勤率受影响较小，我们预计不会影响订单交付。考虑2021 年3 个新建工厂已投产、未来现有工厂附近厂房购置计划以及越南已有土地二三期建设，我们预计2022 年产能有望持续扩张。

    　　盈利预测与投资评级：公司是运动鞋履代工的领先企业，有稳定的头部客户订单，客户资源壁垒深厚，未来或持续受益于代工行业集中度的提升；此外公司也在不断加深内功修炼，从组织架构，设备产线，劳动力资源等方面持续提升效率，提高盈利能力。我们维持公司2021-2023 年盈利预测不变，预计将实现净利润25.7/33.1/38.7 亿元，最新价对应PE分别为37/29/25 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反复，劳动力成本上升，大客户订单减少等