公司多年专注运动鞋履制造，与行业内全球性龙头品牌深度绑定，财务表现优异。公司具备客户资源、研发能力、产能布局三方面竞争优势，且不断强化，未来有助于进一步提升市占率。随着IPO 项目逐渐落地，公司未来产能规模将稳步迅速增长，业绩有望维持稳健增长。首次覆盖，给予买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　全球领先的运动鞋制造商，绑定头部品牌商实现多年稳步增长。公司主要从事运动鞋履开发设计、生产销售，与头部服装品牌客户深度合作。

    　　2017-2020 年收入为99.75/123.65/151.34/139.31 亿元，复合增速11.78%。2021H1收入81.95 亿，同比增18.23%（剔除汇率变动增长28.71%），维持快速增长。

    　　客户资源优异、研发能力突出、低成本高效率产能布局，三大核心优势壁垒深厚。公司优质客户稳定，前五大客户占比超85%，同时公司不断开拓优质品牌商客户如On Running、Asics,未来新客户放量望拉动收入增长。产能方面，公司以越南、中国、缅甸、多米尼加为加工制造中心，拥有21 家工厂，不断推进越南北部产能布局，低成本优势领先同业。此外，公司历年来注重研发，每年研发费用近3 亿元，产品研发能力强。

    　　未来依托大客户的成长实现增长，IPO 打开产能瓶颈增长可期。未来公司有望伴随大客户的成长实现增长。疫情后周期运动鞋履行业的景气上行(龙头品牌Nike、Puma、Converse2021Q2 收入同比增长88%/96%/85%)，预计来自核心客户的订单有望进一步增长。依靠IPO 募集资金打开产能瓶颈，越南扩产将释放1118 万双产能，缅甸释放1200 万双，我们预计2021-2023 产量分别为2.07/2.43/2.79 亿双，同比增长26.41%/17.26%/15.07%。拉动收入提升。

    　　盈利预测和估值

    　　预计公司2021-2023 年营收分别为175.82/210.72/250.00 亿元，归母净利润为26.15/33.55/40.18 亿元， 对应EPS 2.24/2.87/3.44 元/ 股， 当前股价对应2021E-2023E 市盈率40/31/26 倍。首次覆盖，给予买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　疫情复苏不及预期、越南疫情管控不及预期、产能扩张不及预期。