报告导读

    　　Q3 产销两旺延续前期优质增长，中期大客户产能需求迫切，订单结构优化+自动化提效助力盈利能力提升。

    　　投资要点

    　　防疫工作卓有成效，Q3 淡季不淡产销两旺，延续前期优质增长7 月以来越南南部疫情影响多数台资、韩资运动鞋供应链龙头大厂产能供应，但华利目前几乎全部产能位于越南北部清化、海防等地区，选址亦多数为郊外独立工厂，利于疫情期间员工管理，与此同时北越为防疫限制人员跨区域流动也变相促进华利的本地招工，6-7 月开始华利为配合大客户需求尽力用满员工工时提前进行订单生产及出货交付以保证品牌商秋冬产品如期上架，由此虽Q3 为制造业的传统淡季，但华利在需求端旺盛+东南亚产能供应整体受疫情影响的行业背景下实现Q3产销两旺，预计有望延续上半年的快速增长态势。

    　　大客户需求下扩产进度有望提前，订单结构优化+自动化提效助力盈利能力提升公司北越产能扩张主要通过越南威霖、越南永山、越南弘欣3 家工厂的产能爬坡、工人两班制排版下对设备利用时间的延长等方式，而2022H2 至2023 年印尼和缅甸的工厂也将陆续投产，考虑Nike、Decker’s 等大客户对新增产能需求强烈，onrunning、Asics、New Balance 等新开辟客户在22、23 年也将开始起量，为满足旺盛订单需求华利亦有意加快扩产脚步，预计产能增长相比此前市场预期进一步提速。

    　　与此同时，公司上半年净利率提升4.6pp 至15.8%，主要来自对小规模品牌客户订单的优化以及生产自动率提升带来的毛利率提振，考虑公司在手及大客户长期意向订单情况，该等趋势在未来预计仍将持续，由此可期待净利率水准稳中有升。

    　　盈利预测及估值：

    　　作为运动鞋制造业全球龙头，华利所擅长的运动时尚、慢跑类鞋品需求增长旺盛，华利自身在品质及交期口碑亦非常出众，疫情下仍有可观扩产进度，成为少数能够承接大客户持续增长野心的坚实后盾，供不应求的行业格局有望让仍处于扩张周期的华利同时受益订单和单价的双重增长，考虑公司近期接单及中期扩产进度，我们全面上调盈利预测，预计21/22/23 年公司收入176/225/278 亿元，同比增长26%/28%/23%，净利润达到28/36/45 亿元，同比增长49%/30%/24%，对应估值36/28/22X，公司在运动鞋赛道的制造壁垒突出，增长路径清晰，订单充分，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情再次反复，人力成本大幅上行