事件：公司发布 2021 年半年报，报告期内实现营收 81.95 亿，同比+18.23%；实现归母净利润 12.91 亿，同比+66.58%；实现扣非后归母净利润 12.98 亿，同比+66.99%。拟每 10 股派发现金红利 10 元（含税）。

    　　点评：

    　　Q2 收入业绩增速提升，经营表现靓丽。公司 Q1/Q2 单季分别实现营收37.02 亿/44.92 亿元，分别同比+7.77%/+28.52%；Q1/Q2 单季实现归母净利润 5.77 亿/7.14 亿元，分别同比+42.29%/+93.24%。经营表现靓丽。

    　　分品类看，公司上半年运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他分别实现营收 66.55 亿、6.08 亿和 9.14 亿，分别同比+15.45%、-5.81%和+80.44%，预计随着后续产能逐渐释放，收入有望持续快增长。

    　　产能有序投放，盈利水平持续提升。公司上半年公司综合毛利率同比提升 5.90pcts 至 28.63%，净利率同比提升 4.57pcts 至 15.75%。主要得益于产能有序投放规模效应显现（上半年产能提升 14%），上半年运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他分别实现毛利率 30.63%（同比+6.42pcts）、20.83%（同比+3.37pcts）和 22.41%（同比+11.35pcts）。

    　　客户资源优质，结构持续优化。2021H1 公司 TOP5 客户收入合计 74.70亿，占营业总收入的 91.16%，其中来自于 Nike/Deckers/VF/Puma/UnderArmour 收入分别为 28.15/16.41/15.55/9.55/5.05 亿，分别占当期收入的34.35%/20.03%/18.98%/11.65%/6.15%，若剔除汇率变动影响，分别同比增长 32.89%/63.30%/16.59%/16.08%/41.36%。相对于部分主要竞争对手，公司的客户相对分散，对单一客户不产生重大依赖。

    　　产能持续扩充，为长期发展奠定基础。公司成品鞋制造工厂均位于境外，目前主要分布在越南北部和中部区域。2021 年，公司将在印度尼西亚、缅甸新建工厂，也将继续在越南扩建或新建工厂。2019 年公司鞋履产量 1.8 亿双，预计上市募集资金新建/扩产项目产品投产后新增年产能1118 万双，为公司长期发展提供有力支撑。

    　　投资建议：运动鞋履赛道前景广阔，公司凭借产品制造优势掌握优质客户资源，产能加速布局优势凸显。我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 26.15/33.43/41.40 亿，对应当前市值 PE 分别为 41/32/26 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：原料成本大幅波动，全球“新冠”疫情反复影响终端消费。