事件：公司上半年实现营业收入81.95 亿元，同比增长18.23%（剔除汇率+28.71%）；归属净利润12.91 亿元，同比增长66.58%（剔除汇率+81.34%）。

    　　二季度收入44.92 亿元，同比增28.52%，净利润7.14 亿元，同比增93%。

    　　公司充分享受运动鞋行业发展，客户结构持续优化，规模优势凸显。公司上半年美元口径收入增28%.71%，鞋销量达1.02 亿元，较去年同期增24.42%。

    　　运动品牌商在今年强力复苏，主要运动品牌收入和业绩都已经超过疫情前的水平。公司在越南具备优质产能，在东南亚疫情中，公司因为地理位置优势和有效的疫情防控管理，保证了正常生产运营，有效的承接了全球的强劲运动需求。客户结构方面，公司前五大客户的占比进一步提升至92%，其中Nike 品牌和Decker’s 公司旗下的两个品牌增长较快，预计增速在60%以上。

    　　客户集中度的提升带来了产品结构的优化和规模优势的加强，是毛利率提升的主要因素。我们认为规模效应在鞋制造产业至关重要，因此公司保证较好产能利用率的同时在选择体量大或有潜力拿到畅销产品订单的客户。未来，公司在Nike 品牌的份额有较大的提升空间，几个新开拓客户ASICS、NB潜力较大，有望成为公司重点客户。

    　　盈利水平领跑行业，财务指标平稳。公司上半年净利率为15.75%， ROE为17.03%，是鞋制造行业里最优的盈利水平，主要得益于公司大厂管理水平优秀以及规模效应的释放。分季度看：Q2 毛利率28.05%维持在高位（由于运输费确认口径变化，毛利率和费用率较一季度降1.5pct/ 1.7pct），最终Q2 净利率水平在15.89%，比Q1 的15.58%继续略有提升。应收账款的增加和经营现金流减少，主要是今年部分应收账款提前到去年回收，以及出口退税进度放缓。综合考虑下，公司的现金流在去年和今年基本维持平稳。

    　　疫情凸显公司优质产能的稀缺性，未来产能规划清晰助力持续发展。上半年南亚和东南亚的疫情使得运动鞋产业持续处在产能紧张状态，华利上半年通过在现有工厂增加产线满足客户的订单，公司大工厂模式在效率、品控方面的优势在上半年更加凸显。华利现有产能在行业内属于优质产能，客户认可度高，同时公司积累了丰富的异地建厂经验，未来新产能储备充足。新工厂方面：印尼新工厂工厂开建，预计年明年年底有投产；缅甸工厂现用自有资金开始投建；越南地区劳动力优势明显，公司有新工厂规划，疫情加速了越北地区一些产能出清，有利于公司利用现有工厂和招收新工人。

    　　公司的软硬实力优秀，在运动行业乘风破浪。在鞋制造行业，优秀的产能配置是制胜之硬实力，研发与ESG 是软实力。公司在产能配置、生产管理以及ESG 方面的推进都加深了与优质客户的合作，保证公司立于行业潮头之上。

    　　投资建议：基于对运动行业需求的乐观判断，和公司产能释放进度，预计公司2021-2023 年净利润分别为26.49、33.5、40.99 亿元人民币，增速分别为41%、26.48%、22.36%，目前股价对应PE 分别为40.13、31.73、25.93倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：国内疫情反复，消费持续疲软，行业竞争加剧。