投资要点：

    　　公司发布2021 年中报，归母净利润同比增长66.6%，符合市场预期。1）21H1 净利润增长提速，Q2 旺季凸显业绩弹性。21H1 营收81.9 亿元，同比增长18.2%；归母净利润12.9亿元，同比增长66.6%。21Q2 营收、归母净利润分别同比大增28.5%、93.2%，拉动21H1业绩增长进一步提速。2）剔除汇率因素影响，业绩增速表现更高。公司业务主要以美元报价和结算，合并报表则以人民币计价，造成同比指标受汇率变动影响。剔除汇率变动因素后，21H1 营收、归母净利润的同比增速达28.7%、81.3%，汇率拖累均在10pct 以上。3）启动股东回报，上市后首度实施分红。本期拟每10 股派发10 元现金红利（含税），现金分红总额将高达11.67 亿元。

    　　规模效益不断转化，高盈利能力延续性强。1）毛利率、净利率维持高水平。21H1 毛利率同比提升5.9pct 至28.6%，归母净利率同比提升4.6pct 至15.7%，自20 下半年起盈利指标已连续四个季度维持强势，预计未来仍将保持高水平。2）费用管控延续突出表现。21H1期间费用率同比下降1.9pct 至6.3%，其中销售费用率同比下降0.6pct 至0.9%，管理费用率（不含研发费用）同比减少0.6pct 至3.9%。3）净资产回报率未有摊薄。21H1 半年度加权平均ROE 高达17%，基本持平20H1 上市前水平，未因IPO 后净资产大增而摊薄。

    　　优质产能供不应求，客户结构进一步优化。1）产能利用基本满载，产销量大幅增长。得益于新投3 个越南工厂启动产能爬坡，以及原有工厂实施弹性增产，21H1 半年度总产能同比增长1260 万双至10060 万双，约97%的高产能利用率，实现总产量9750 万双，最终完成总销量10155 万双，同比增长24.4%。2）大客户贡献收入增长强劲，客户结构不断优化。21H1 前五大客户贡献收入占比91.2%， 较20H1 进一步提升1.7pct 。

    　　Nike/Deckers/VF/Puma/Under Armour 的收入占比34%/20%/19%/12%/6%，剔除汇率变动后的同比增速为33%/63%/17%/16%/41%。21 年新拓展On Running、Asics、New Balance 也陆续下达订单或出货，至今全球前十大运动品牌中已有7 家成为公司客户。

    　　3）Nike 主品牌订单快速增长，成为Nike 业务增长的主驱动。合作9 年在多项考核中长期排名第一，稳居Nike 金牌级供应商地位，双方互信奠定主品牌订单进入快速放量阶段，预计21 上半年Nike 主品牌贡献收入同比增长中双位数。

    　　多地积极扩产，护航未来高成长性。1）疫情出清中小产能，越南北部迎来快速扩产契机。

    　　疫情冲击致使越南北部众多中小企业陷入困境或关停，释放出大量可用劳动力资源，为公司在当地快速增配生产线提供了条件。2）本期新设3 个印尼子公司，下阶段重点投产计划稳步推进。继21 年2 月设立首个印尼子公司之后，5 月又设立2 家子公司，佐证印尼将成为越南之外重要的新产能目的地。据推算，第一个印尼工厂有望在明年底正式达产。

    　　公司是全球产量前三的运动鞋ODM 龙头，前瞻战略奠定危机时刻优势凸显，维持“买入”

    　　评级。在21H1 严峻防疫形势下，越南产能均保持正常运转，疫苗接种进展顺利。Nike 等大客户合作加速深化，新客户拓展保障未来订单需求。公司扩产积极性显著优于同行，未来有望晋升全球最大的运动鞋专业制造商。我们看好公司长期成长空间，全面上调盈利预测，预计21-23 年归母净利润27.1/33.0/40.2 亿元（原为25.4/31.8/39.9 亿元），对应PE 为39/32/26 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：越南疫情波及当地工厂；下游核心客户订单减少；新建产能进度不及预期；竞争对手大幅扩产；东南亚贸易环境、社会稳定性风险；汇率大幅波动等。