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    公司公布2021 年中期报告：公司21H1 上半年实现收入81.9 亿元（+18.2%），归母净利润12.9 亿元（+66.6%），扣非归母净利润13.0 亿元（+67.0%）；剔除汇率变动影响后，实现收入同比+28.7%，归母净利润同比+81.3% 。经营活动现金流净额为7.3 亿元（-54.6%）。

    简评

    海外运动鞋市场恢复，推动公司销量、收入快速增长。公司主要客户自身收入在Q2 （ 2021M4-6 ） 均实现快速增长， Nike（2021M3-5）、VF、Deckers、Puma、Colombia、UA 收入同比增长96%、104%、78%、91%、79%、91%，上半年公司销量1.02亿双（+24.4%），收入81.9 亿元（+18.2%）。

    客户结构进一步优化，Nike、Deckers 快速增长，Under Armour进入前五大客户。上半年公司前五大客户收入74.7 亿元（+21.8%，剔除汇率变动后+32.5%），占比91.2%（+1.8pct），其中Nike、Deckers、VF、Puma、UA 收入28.1、16.4、15.6、9.5、5.0 亿元，同比增长22.1%、50.0%、7.1%、6.6%、29.9%（剔除汇率增长32.9%、63.3%、16.6%、16.1%、41.4%）。此外，公司也积极推进与新品牌的合作，Asics 和On Running 已经下单出货，New Balance 已下单。

    产品结构持续优化，各品类毛利率较快提升。上半年公司毛利率为28.6%（+5.9pct），主要受益于各品类毛利率提升，以及高毛利品类收入占比提升。具体来看，运动休闲鞋收入66.5 亿元（+15.4%），占比81.2%（-2.0pct），毛利率30.6%（+6.4pct）；户外靴鞋收入6.1 亿元（-5.8%），占比7.4%（-1.9pct），毛利率20.8%（+3.4pct）；运动凉鞋/拖鞋及其他收入9.1 亿元（+80.4 %），占比11.2%（+3.9pct），毛利率22.4%（+11.4pct）。

    费用管控良好，所得税有所增长，净利率提升4.6pct。上半年公司期间费用率为6.3%（-1.9pct），主要受益于运输费调整至营业成本导致销售费用率下降；净利率为15.8%（+4.6pct），净利率提升幅度低于毛利率，主要由于境外子公司向境内母公司分红，所得税为4.5 亿元，同比+165%，所得税率达26%（+8pct）。

    越南北部疫情影响总体可控，产能建设持续推动。上半年公司产能达到1.00 亿双（+14.3%），产量0.96 亿双（+29.3%），产能利用率已经达到96.9%（+11.2pct）。此外，公司工厂所在越南北部地区疫情影响总体可控，而同行所在越南南部地区受疫情影响较大，导致供应链总体紧张，预计公司将继续推动越南、印尼、缅甸新建产能。

    盈利预测：预计公司2021-2023 年实现营业收入174.9、209.8、247.5 亿元，同比增长25.6%、19.9%、18.0%；实现归母净利润26.1、32.7、39.7 亿元，同比增长38.8%、25.4%、21.5%；对应最新估值P/E 为40x、32x、26x，维持“买入”评级。

    风险提示：新冠疫情影响超预期；航运集装箱短缺超预期；大客户集中风险；新客户开拓不及预期；新产能建设不及预期。