公司公布1Q21 季报，收入+7.8%（剔除汇率影响+14%~15%）符合预期，净利润+42%、略超预期。良好的业绩是公司突出的综合能力的证明。考虑到2020Q1 尚未受疫情明显影响，预计全年增速有望在2021Q1 基础上进一步提速（低基数效应）。长期看好公司持续提升客户份额、稳步拓展新客户、伴随产能扩张和盈利优化维持稳健增长， 预计2020-2023 年净利润CAGR=25%~30%，给予目标估值37x PE（对应2022 年），目标价106 元，对应1.3x PEG，给予“增持”评级。

    　　1Q21 增长稳健，客户订单恢复顺利。公司1Q20 实现收入37 亿元（+7.77%），其中人民币升值影响收入约7%，剔除汇率影响收入+14%~+15%，接近之前预告上限。拆分量价，销量同比+4.22%（关闭部分小工厂），ASP 测算+高单位数~10%。拆分客户来看，Nike & Deckers 增长迅速，同时新客户On Running &Asics 订单也开始顺利生产。考虑到2020Q1 大部分阶段仍处正常经营，公司通过疫情期间的稳健经营和出色的订单执行力，持续提升在客户和行业中份额。

    　　盈利持续优化，费用优化良好。1Q21 受益于产品结构优化、品牌客户升级和产能利用率恢复，公司毛利率同比提升5.5pcts 至29.34%、环比提升约2pcts；规模优势和积极的费用优化推动期间费用率下降1.52pcts 至7.19%；综合来看净利率同比提升3.8pcts 至15.58%，净利润同比+42.29%至5.77 亿元。

    　　同业对比：龙头韧性凸显，普遍实现回暖。根据公开公告，1Q21 丰泰实现收入+6.85%（销量+10%左右，ASP 下降个位数），裕元OEM 业务订单实现+8.33%。

    　　相比之下，华利同样表现突出，且盈利状况更好（1Q21 丰泰净利润+28%）。

    　　稳健的盈利数据印证公司在产能优化、运营提效方面的积极成果。

    　　全年展望：原有客户&新客户拓展并举，内生提效&结构优化推动盈利继续改善。

    　　公司2021 年新客户拓展顺利，同时重点客户Nike 订单如期放量。全年来看，通过老工厂优化提效、新工厂陆续投产和爬坡推动产量保持15%+增长，借助产品结构继续优化推动ASP 保持中至高单位数增长，收入有望维持在25%~30%增长，并通过产能结构优化、自动化改造提升销量、节约费用继续提升盈利。

    　　风险因素：疫情持续时间超预期，产能扩张不达预期，客户订单波动。

    　　投资建议：公司2020Q1 收入/净利润实现稳步增长，结合同业及品牌客户复苏情况，我们对公司全年订单复苏增长、产能利用率恢复&产品结构优化推动盈利改善仍然保持乐观判断，维持2021-2022 年EPS 预测2.25/2.87 元，新增2023 年EPS 预测3.65元，对应CAGR=25%~30%。参考全球OEM龙头可比估值，给予公司目标估值2022年37x PE，得出目标价106 元，对应1.3x PEG，给予“增持”评级。