公司2024 年营业总收入38.35 亿元（同比+9.61%，下文皆为同比）；归母净利润2.68 亿元（+266.94%），扣非净利润2.54 亿元（+108.22%），剔除股份支付费用后，归母净利润达2.70亿元（同比+45.26%），扣非净利润2.56 亿元（同比+44.89%）。其中2024Q4 营业总收入11.18亿元（+21.99%）；归母净利润6486.09 万元（+175.96%），扣非净利润6223.26 万元（+359.73%）。2025Q1 营业总收入10.46 亿元（+14.13%）；归母净利润8837.15 万元（+15.11%），扣非净利润8626.43 万元（+27.3%），剔除股份支付费用后，归母净利润8985.53万元（同比+11.37%），扣非净利润8774.81 万元（同比+22.42%）。

    　　事件评论

    　　 奶油产品收入高增，冷冻烘焙小幅承压。分产品看，2024 年冷冻烘焙食品收入21.33 亿元（-3.53%）、奶油收入10.58 亿元（+61.75%）、水果制品收入1.66 亿元（-11.34%）、酱料收入2.25 亿元（-3.58%）、其他烘焙原料收入2.26 亿元（+20.66%）、仓储运输服务收入0.19 亿元（-7.73%），公司通过工艺升级推出4.0 葡式蛋挞皮等创新产品，四款新品获2024 焙烤展创新奖；广州增城自动化油脂工厂（含立体库/熟化库）和三水基地第二条UHT 奶油产线（兼容性提升）投产，强化成本控制与高端奶油优势，2024 年公司UHT奶油产品线实现销售收入超5 亿元。2025Q1 冷冻烘焙食品收入占比60%、收入同比+12%，烘焙原料占40%、收入+17%，UHT 奶油延续高增，酱料因大客户定制加速增长。

    　　 流通渠道表现强劲，商超渠道产品调整。分渠道看，2024 年流通渠道占比57%（+15%），受益于稀奶油产品升级及国产替代优势；商超渠道占25%（中个位数下滑），因核心商超客户阶段性调整上架策略，公司第一大客户收入下降；创新渠道（餐饮/茶饮/新零售）占比18%，增速达20%，得益于资源倾斜与渠道多元化布局。2024 年与公司合作的经销商超过1,800 家，直销客户超过600 家。2025Q1 流通饼房占40%+、收入同比中单位数下滑，主因春节前置影响备货节奏；商超占近40%、收入比+40%以上，占比提升明显，受益新品升级与商超调改策略；餐饮及新零售占20%、收入同比+20%以上。

    　　 成本压力下毛利率略承压，费用控制成效显著。公司2024 年归母净利率提升4.9pct 至6.99%，毛利率+0.08pct 至31.47%，期间费用率-5.57pct 至22.09%，其中销售费用率（-1.44pct）、管理费用率（-2.88pct）、研发费用率（-1.31pct）、财务费用率（+0.06pct）、营业税金及附加（-0.13pct）。2025Q1 归母净利率提升0.07pct 至8.45%，毛利率-2.6pct至29.99%，期间费用率-3.68pct 至18.74%，其中销售费用率（-2pct）、管理费用率（-1.16pct）、研发费用率（-0.94pct）、财务费用率（+0.42pct）、营业税金及附加（-0.01pct）。

    　　 盈利预测及投资建议：预计2025-2027 年归母净利润为3.30、3.94、4.45 亿元，EPS 为1.95、2.33、2.63 元，对应当前股价PE 为19、16、14X。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 食品安全风险；

    　　2、 原材料价格波动的风险；

    　　3、 消费者消费偏好变化的风险等。