事件：公司发布业绩，2024年实现营收38.4亿元，同比+9.6%；归母净利润 2.7亿元，同比+266.9%；扣非归每净利润2.5亿元，同比+108.2%。25Q1营收10.5亿元，同比+14.1%；归每净利0.9亿元，同比+15.1%；扣非归母净利润0.9亿元，同比+27.3%奶油大单品快速放量，把握渠道变革机遇。24全年，分品类来看，冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料收入分别同比-3.5%/+61.8%/ 11.3%/-3.6%/+20.7%，其中，奶油业务收入高速增长，主要得益于公司UHT 系列奶油产品保持稳健增长。分渠道来看，主营业务经销/直销/零售/其他收入分别同比+12.7%/+6.1%/-43.7%/-9.9%，与公司合作的经销商超过1800家，直销客户超过600家。分客户类别来看，流通渠道/商超/餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比分别约为57%/25%/18%，同比约+15%/中个位数下滑/+20%，其中流通较快增长得益于稀奶油放量，新零售高速增长得益于与高势能会员店合作。25Q1，公司实现双位数增长，预计得益于稀奶油大单品放量趋势延续，以及公司持续把握会员店、商超调改等渠道变革带来的机遇。

    　　费用端提质增效，主业盈利显著改善。24全年，公司扣非归母净利率6.6% 司比+3.1pcts。具体拆分来看，毛利率31.5%，同比+0.1pcts，主要系渠道结构变化所致。销售费用率12.1%，同比-1.4pcts，预计得益于公司精细化管理：管理费用率6.7%，同比-2.9pcts，得益于公司严格把控高管等费用支出。 2501，公司扣非归母净利率为8.3%，同比+0.9pcts。具体拆分来看，毛利率 30.0%，同比-2.6pcts，主要系毛利率较低的直营渠道占比提升以及油脂等成本上涨所致。销售费用率10.1%，同比-2.0pcts，主要归因于低费用率的直营渠道占比提升；管理费用率5.4%，同比-1.2pcts，延续24全年费用率优化趋势。

    　　投资建议：预计2025~2027年收入分别为43.8/50.5/58.6亿元，同比 +14.2%/15.3%/16.1%，归母净利润分别为3.2/3.7/4.3亿元，同比 +18.3%/15.8%/17.5%，对应PE为20/17/15X。我们认为公司在烘领域产品力与供应链能力领先，一方面稀奶油大单品放量，另一方面积极拥抱山姆等新渠道，未来业绩有望保持较好增长态势，维持“推荐”评级。

    　　风提示：需求下滑的风险，竞争激烈度超预期的风险，费用投放力度超预期的风险，食品安全风险。