事件描述

    公司2023 年营业总收入34.99 亿元（+20.22%），归母净利润7302.70 万元（-49.21%），扣非净利润1.22 亿元（-14.95%），剔除股权激励费用影响后，归母净利润1.86 亿元（可比口径下-15.41%）；扣非净利润1.76 亿元（可比口径下-19.49%）。2023Q4 营业总收入9.17 亿元（+6.67%），归母净利润-8538.68 万元（-297.22%），扣非净利润-2396.02 万元（-148.83%）。

    2024Q1 营业总收入9.16 亿元（+15.31%），归母净利润7677.18 万元（+53.96%），扣非净利润6776.56 万元（+40.29%），剔除股权激励费用影响后，归母净利润8,068.17 万元（可比口径下+22.28%），扣非净利润7,167.55 万元（可比口径下+11.26%）。

    事件评论

    奶油产品驱动公司新一轮成长，餐饮等新渠道表现依旧亮眼。2023 年，收入分产品看，冷冻烘焙食品收入占比为63%，同比增长24%，增长主要依靠商超和餐饮客户；烘焙原料收入占36%，同比增长13%，主要增长点是稀奶油新品和核心餐饮客户，特别是UHT奶油新产线半年销售额超过1.5 亿元。收入分渠道看，流通渠道收入占比稳定在55%；商超渠道占比增至30%，同比增长50%；餐饮、茶饮和新零售等创新渠道收入占比15%，增速翻倍，得益于公司积极拓展新渠道并吸引了重要客户。2024Q1，收入分产品看，冷冻烘焙食品收入稳定占61%；烘焙原料收入增至39%，同比增长56%，特别是UHT 奶油推动了公司奶油翻倍增长。分渠道看，流通饼房渠道收入占51%，增长25%，主要靠奶油新品驱动；商超渠道收入占31%，下降高单位数，受春节返乡和去年高基数影响；餐饮及新零售渠道收入占17%，增长超过50%，得益于直供餐饮和经销商的快速增长。

    2023 年利润率承压，2024 年轻装上阵。公司2023 年归母净利率-2.85pct 至2.09%，毛利率-0.38pct 至31.39%，期间费用率+3.32pct 至27.66%，销售费用率（+1.62pct）、管理费用率（+1.05pct）、研发费用率（+0.02pct）、财务费用率（+0.62pct）。2023Q4 归母净利率-14.35pct 至-9.32%，毛利率-4.26pct 至28.19%，期间费用率+13.02pct 至37.17%，销售费用率（+5.99pct）、管理费用率（+6.41pct）、研发费用率（-0.05pct）、财务费用率（+0.67pct）。2024Q1 归母净利率+2.10pct 至8.38%，毛利率+0.56pct 至32.59%，期间费用率-0.68pct 至22.42%，销售费用率（+0.20pct）、管理费用率（-0.73pct）、研发费用率（-0.13pct）、财务费用率（-0.03pct）。2024 年以来公司产能利用率同比提升，采购优化相关的举措实施，毛利率改善可期。未来有望持续压减费用，提高经营效率。

    多元发展与严格控费并举，夯实发展基础。业务发展方面，以大单品、大客户、大经销商为抓手，推进多渠道、多品类发展策略。费用管控方面，严格预算管理与费用管控，措施包括落实滚动预算管理与费用管控、优化采购管理、优化仓储物流布局、严控人员编制等。

    盈利预测及投资建议：预计2024-2026 年归母净利分别为2.72、4.00、5.14 亿元，EPS分别为1.61、2.36、3.03 元，当前股价PE 分别为20、14、11X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、 食品安全风险；

    2、 原材料价格波动的风险；

    3、 消费者消费偏好变化的风险。