事件:

    　　2023 年10 月25 日，立高食品发布三季度业绩公告，公司前三季度实现营收25.83 亿元，同比+25.90%，归母净利1.58 亿元，同比+57.66%，扣非归母1.46 亿元，同比+54.77%。

    　　投资要点:

    　　收入环比提速，净利率恢复还需时日：公司单三季度实现营收9.46亿元，同比+30.07%，归母净利0.5 亿元，同比+66.94%；扣非归母0.42 亿元，同比+52.93%。单三季度收入同比增速较上半年有所加速，我们预计主要由于奶油新品和餐饮渠道的放量。单三季度净利率5.31%，虽然较2022 年Q3 的4.13%有所恢复，但是较2021 年Q3的8.57%还有一定距离。今年烘焙行业呈现弱复苏情况，公司为获取更多客户，提高返单留存率，提升产品性价比，加大业务推广，一定程度上影响了净利率的提升。

    　　商超收入同比增速放缓，流通和餐饮渠道增速环比提升：分产品看，前三季度，冷冻烘焙食品收入占比约 64%，同比增长约 30%；烘焙食品原料（奶油、酱料及其他烘焙原材料）收入占比约 36%，同比增长约 18%，主要贡献因素依次为稀奶油新品和核心餐饮客户的稳健增长。分渠道看，流通渠道收入占比接近 50%，同比中个位数增长，得益于奶油新品上市及更为灵活的经销商政策，三季度呈现环比改善的趋势；商超渠道收入占比接近 35%，同比增长超过 60%，增速因为基数效应有所放缓， 环比仍保持增长趋势；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比超过 15%，合计同比增速超过60%。展望未来，我们预计商超渠道收入增速将回归至正常增速，流通渠道随奶油产品逐步成熟，增速将有所回升，餐饮渠道在低基数水平下，增速有望保持较高增长。

    　　毛利率提升幅度放缓，整体费率稳中有降：前三季度毛利率32.5%，同比提升约1 个百分点，其中单三季度毛利率31.9%，同比下降0.21个百分点。我们预计毛利率提升幅度较上半年放缓主要由于：1）公司根据市场情况适度加大了折扣促销力度；2）产品结构上，三季度增长较快的新品稀奶油和酱料毛利率相对较低。在费用方面，三季度公司销售费用率12.71%，相比去年同期上升0.76 个百分点，主要为应对市场需求情况加大业务推广所致。随着公司销售规模上升，规　　模效应提升，管理、研发费用率同比有所下降，三费整体比率保持稳中有降的趋势。

    　　盈利预测与评级：公司前三季度利润率恢复速度较慢，且公司提前终止实施了2021 年股票期权激励计划，本次激励计划终止后对原本应在剩余等待期内确认的股份支付费用将全部加速提取。因此我们下调公司盈利预测，我们预计2023-2025 年EPS 分别为1.02 元，1.87元和2.48 元，对应PE 为53/29/22X，但考虑到公司餐饮端收入弹性及优化仓储物流管理等优化政策，我们仍然看好公司中长期增长趋势，维持“增持”评级。

    　　风险提示：1）行业需求疲软；2）原材料价格上涨过快；3）产能投放不及预期；4）行业竞争加剧；5）食品安全风险等。