2023Q2 利润弹性释放

    2023H1 公司营收16.36 亿元，同比+23.61%；扣非前后归母净利润1.08、1.04 亿元，同比+53.70%、+55.54%。公司营收8.42 亿元，同比+21.26%；扣非前后归母净利润0.58、0.55 亿元，同比+92.04%、+101.37%。因烘焙饼店复苏较慢，我们下调2023-2025 年归母净利润预测至2.44\3.49\4.68 亿元（前值3.07、4.28、5.89亿元），对应2023-2025 年EPS 1.44\2.06\2.77 元，对应2023-2025 年42.9\30.0\22.4倍PE，冷冻烘焙渗透率提升叠加龙头优势，维持“增持”评级。

    冷冻烘焙、KA 渠道高速增长

    分业务板块看，2023H1 冷冻烘焙收入+33%，奶油、酱料+7.5%，冷冻烘焙高速增长主因KA 渠道新产品快速增长。分渠道来看，流通饼店同比基本持平，主因整体呈现复苏偏弱以及渠道库存较高影响；KA 商超同比+75%KA 渠道高速增长主因大列巴、杂粮奶酪包、枸杞蛋糕等新单品爬坡贡献；餐饮、茶饮等新渠道同比+50%以上，主因基数较低渗透率快速提升。

    2023Q2 原料成本下降、产能爬坡，盈利能力改善2023Q2 归母净利率同比+2.55pct，其中公司毛利率同比+4.34pct，毛利率环比2023Q1 改善、提升1.67pct，主因棕榈油价格同比明显下降以及产能利用率有所提升。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.28、-0.55、+0.83、+1.45pct，其中销售人员、业务推广、研发人员、新品研发投入有所增加。

    组织变革效果开始显现，期待逐季加速

    2023 年以来公司多方位推进营销、研发体系改革、完善供应链。加速原料和冷冻烘焙销售队伍融合，同时公司壮大研发实力、细分研发事业部，强化研发的销售导向，新品转化蓄势待发。目前来看，KA 渠道增长超出公司既定目标，流通渠道及原料业务复苏偏慢。改革效果初见成效，正处于释放前期，后续有待加速。

    风险提示：竞争加剧风险、原料上涨风险、食品安全风险。