23Q1 营收同比+26.19%。22 年公司营收29.11 亿元，同比+3.32%，归母净利润1.44 亿元，同比-49.22%，扣非后归母净利润1.43 亿元，同比-46.78%。

    　　23Q1 营收7.94 亿元，同比+26.19%，归母净利润0.5 亿元，同比+24.6%，扣非后归母净利润0.48 亿元，同比+23.42%，不考虑激励费用后，扣非归母净利润0.64 亿元，同比+17.69%，其中资产减值损失为0.06 亿元，同比+195%，主要是新品财务核算的成本高于预计可售价所致。

    　　23Q1 归母净利率同比-0.08pct。22 年公司毛利率31.77%，同比-3.14pct，主要系材料、能源成本上涨，同时折旧费用上涨所致；销售费用率11.92%，同比-1.03pct；管理费用率12.71%，同比+3.63pct，主要系股份支付影响和管理人员增加使费用相应增加，剔除股份支付的影响，管理费用同比增长19.76%；归母净利率4.94%，同比-5.11pct。23Q1 毛利率为32.03%，同比-1.06pct，主要系新产线投产，原料成本及平均制造费用同比持平或略有下降；销售费用率11.89%，同比-1.1pct，主要为营销团队产线融合后人员、差旅等费用使用效率上升所致；管理费用率10.99%，同比-1.36pct，不考虑激励费用，同比下降约0.5%；归母净利率6.28%，同比-0.08pct。

    　　23Q1 冷冻烘焙营收同比约+50%。22 年各产品的营收/增速分别为冷冻烘焙食品17.84 亿元/3.81%、奶油5.13 亿元/8.95%、水果制品2.05 亿元/-6.29%、酱料1.97 亿元/7.48%、其他烘焙原材料2.05 亿元/-8.37%。23Q1 冷冻烘焙食品营收同比约+50%；烘焙原材料营收同比约-15%，主要系22 年底公司对代表性原料大单品进行折扣促销，加快高价原料耗用所致。

    　　23Q1 商超渠道营收同比接近翻倍增长。23Q1 流通渠道收入占比约46%，同比下降中单位数，主要系一季度消化渠道库存所致；商超渠道收入占比约41%，同比接近翻倍，主要系22 年中和年底在重要商超渠道上市的多款新品表现理想，另外重要老品也取得了明显增长。餐饮、茶饮及新零售渠道收入占比约13%，合计同比增长约25%。

    　　23 年新品表现、渠道效率值得期待。22 年下半年公司将原有的若干产品方向调整为近50 个产品项目组，同时成立产品委员会，新品推出频率得以提升，多个品系都涌现了较多新品，其中杂粮奶酪包、丹麦甜甜圈、中式杂粮蛋糕和依乐斯奶油等新品销售表现较为理想。同时公司在若干区域对销售团队进行融合试点，由原有的冷冻烘焙、奶油、酱油和水果各产品类别分开销售到全品类一体销售，为客户提供一站式服务，提高销售协同效率。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.87/2.61/3.35 元，可比公司2023 年PE 在24-59 倍。我们认为冷冻烘焙行业属于高景气度赛道，公司是行业龙头，随着募投项目产能不断释放，公司业绩有望持续保持高增长，给予一定估值溢价，按 23 年40-50 倍PE 及35-40 倍EV/EBITDA，计算每股合理价值区间93.39 元-112.81 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。上游原材料价格波动影响；行业竞争加剧等。