事件：公司发布2022 年年度业绩预告。2022 年公司预计实现营业收入28.20～30.00 亿元，同比+0.11%～6.50%；实现归母净利润1.50-1.75 亿元，同比下降38.18%～47.02%；实现扣非归母净利润1.40～1.65 亿元，同比下降38.71%～47.99%；剔除股份支付摊销费用约0.75 亿后，预计公司实现归母净利润2.25～2.50 亿元，同口径下同比下降18.46%～26.62%；实现扣非归母净利润2.15～2.40亿元，同口径下同比下降18.01%～26.55%。其中，22Q4 单季度预计实现营业收入7.69～9.49 亿元，同比增长-10.15～+10.89%；实现归母净利润0.50～0.75 亿元，同比下降42.10%～12.87%；扣非归母净利润0.46～0.71 亿元，同比下降40.58%～8.14%。

    　　2022 年平稳收官，2023 年动能充足。2022 年公司主要销售区域华南地区、华东地区受疫情影响较为严重，但公司持续挖掘潜力点，长期发展思路清晰。在产品端，公司将围绕集成化开发蛋糕类解决方案与蛋糕面包类延伸产品两大方向突破，有效服务客户，补充烘焙淡季需求。在渠道端，公司在商超渠道不断推新，所占份额较稳定，其中22 年5 月上新的杂粮奶酪包销售额潜力大；同时公司深挖流通饼房下沉渠道，23 年在外部环境回暖的情况下弹性可期；餐饮与新零售渠道作为公司22 年重点发力的渠道发展势头较好，与朴朴生鲜和美团等O2O 客户的合作不断加深，对连锁酒店与中小型餐饮客户的覆盖率稳步提升，2023 年有望释放更大业绩弹性。

    　　成本压力趋缓，但高固定成本摊薄费用拖累盈利水平。公司2022 年全年净利率为5.32%～6.21%，同比下滑4.73～3.84pct，主要系：1）公司主要原材料油脂的采购价格对毛利率影响较大，且公司调价机制存在一定滞后性，公司未将全部上涨成本转移至下游客户。2）华北生产基地产能仍处于陆续释放阶段，固定制造成本费用分摊较高。但受益于22 年下半年油脂等大宗原材料价格从高位回落，公司22Q4 单季度净利率为6.44%～9.70%，环比提升2.31～5.56pct。预计23 年在需求逐步恢复下公司产能利用率得到提升，同时油脂等大宗原材料价格下降趋势未改，公司盈利水平有望逐步修复。

    　　外部环境逐步改善，内生变革推动长远发展。一方面随着疫情防控政策全面放开，各渠道需求有望修复，叠加餐饮和新零售渠道等大客户拓展与商超渠道中新品持续放量，收入端有望进入较快增长通道。另一方面公司自22 年下半年立足长远进行内生经营变革，首先以地域为基本单元组建供应链中心架构，已在湖南、东北和西北地区展开试点；同时从22 年10 月1 日起公司销售系统、物流系统与订单系统等均切换到数字化供应商系统，进行数字化赋能。我们认为内部调整有望增强公司动能，预计2023 年开始公司经营效率将持续释放。

    　　投资建议：冷冻烘焙行业仍处于早期发展阶段，长期来看渗透率提升空间大，公司渠道与管理优势明显，内生经营变革成效逐现，23 年在外部环境转好的背景下，产能优势与规模效应进一步强化，公司业绩有望高增，冷冻烘焙行业龙头地位不改。基于公司年度业绩预告，我们略微调整盈利预测，预计公司2022-2024 年实现营业收入29.53/38.60/48.87 亿元，同比增长4.8%/30.7%/26.6%，实现归母净利润1.63/3.05/4.30 亿元，同比增长-42.6%/87.6%/ 41.2%，对应PE 分别为93X/50X/35X，维持买入评级。

    　　风险提示：市场需求疲软，行业竞争加剧，变革成效不及预期，原材料价格波动