事件：公司发布2022年年度业绩预告，2022年公司实现营业收入 28.2~30.0亿， 同增约0.11%~6.50%； 实现归母净利润1.50~1.75 亿， 同减38.18%~47.02%；扣非归母净利润为1.40~1.65 亿，同减38.71%~47.99%。

    剔除股份支付摊销费用0.75 亿， 归母净利润2.25~2.50 亿， 同减18.46%~26.62%；扣非归母净利润为2.15~2.40 亿，同减18.01%~26.55%。

    22Q4 年我们预计实现营业收入7.69~9.49 亿，同增-10.15%~10.89%；实现归母净利润0.50~0.75 亿、同减12.81%~42.05%。

    点评：

    22Q4 受疫情影响，下游烘焙需求依旧疲软，营收基本符合预期。面对不利的消费环境，公司在新渠道和新产品的开发上仍有积极表现。新品奶酪杂粮包契合了消费者的卖点，我们认为其有望成为过亿单品。公司推动渠道下沉，深挖流通渠道，同时拓展了朴朴、美团等新零售渠道。

    展望2023 年，随着消费复苏，我们认为公司在烘焙饼店和餐饮渠道有望恢复，同时大客户山姆的门店拓展也有望恢复正常，公司经营情况有望逐步向好。

    若需求复苏，盈利能力也有望修复。2022 年华北生产基地产能还处于陆续释放阶段，投产后人工和制造费用暂时偏高，也拖累了当期净利润。

    我们认为如果下游需求恢复，公司产能利用率提升，同时促销也有望减少，盈利能力有望得到修复。22 年油脂等原材料价格高企，公司毛利率持续承压，当前油脂成本已有回落。公司通过对部分产品提价以缓解成本压力，但提价效果存在一定的滞后性。

    积极变革，静待成效。公司推动销售团队融合工作，在湖南、东北和西北三个区域展开试点。湖南营销区域是最先进行融合试点的，组织架构目前已发展到位。湖南区域试点效果是比较符合预期的。从10 月开始，公司的销售系统、物流系统和订单系统等切换到了数字化的供应商系统，以数字化工具赋能后续的系统管理，管理效率有望得到提升。

    盈利预测与投资评级：若消费复苏、烘焙需求回升，公司有望重回高增长态势，同时净利率也有望得到修复。长期看，冷冻半成品渗透率低，市场空间大，公司产品和渠道双驱动，多元化渠道有利于抢占更多增量市场。我们预计公司22-24 年EPS 分别为0.96/1.82/2.54 元，对应PE 分别为96.23/50.75/36.41 倍，维持“买入”评级。

    股价催化剂：原材料价格下降；业绩超预期等。

    风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；疫情反复。