预测2022 年盈利同比下降47.02%-38.18%

    　　公司发布业绩快报，2022 年收入28.2-30.0 亿元，同增0.11%-6.50%；归母净利润1.50-1.75 亿元，同降47.02%-38.18%；扣非归母净利1.40-1.65亿元，同降47.99%-38.71%。4Q22 收入7.69-9.49 亿元，同比-10.15%至+10.89%；归母净利润0.50-0.75 亿元，同降42.10%-12.87%；扣非归母净利0.46-0.71 亿元，同降40.58%-8.14%。业绩基本符合我们预期。

    　　关注要点

    　　4Q22 收入中枢同比持平微增，外部疫情影响+内部组织调整，2022 年未达成激励目标。根据公司业绩快报测算，4Q22 公司收入中枢8.59 亿元，同增0.37%，增速环比放缓，主因：1）疫情反复影响需求，10-11 月多地疫情反复影响客流，12 月疫情优化政策下居民短期外出减少；2）4Q21 基数较高，同期公司新切入瑞士卷产品，山姆渠道快速增长。2022 年公司收入未能达成股权激励目标，一方面受疫情影响较大，另一方面公司内部变革调整，产品研发团队扩充优化、渠道融合下沉，利于公司长期发展。

    　　4Q22 盈利能力环比改善，源于原料价格下行、产能利用率提升。据公司业绩快报测算，4Q22 归母净利润中枢0.62 亿元，加回激励费用后归母净利润为0.77 亿元，对应收入中枢净利润率为9.0%，环比提升1.8ppt，同比下滑3.8ppt，主因：1）主要原材料油脂的采购价格同比涨幅过高；公司调价存在一定滞后性，并未将上涨成本转移至下游客户；2）河南生产基地于2021 年底投产，受疫情影响产能利用率较低，人工、制造费用偏高。

    　　2023 年外部、内部环境改善蓄势待发，有望释放迎来高增长弹性。外部：需求恢复+成本下行。随消费复苏，我们认为下游烘焙、商超、餐饮场景需求有望逐步恢复；成本端棕榈油现货价为7800 元/吨左右，低于2021 年的均价8900 元/吨，我们认为公司毛利率有望进一步改善。内部：组织结构、产品研发及渠道融合已基本完成，我们认为2023 年改革效果有望显现。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情影响，我们下调2022 年收入4.3%至29.11 亿元，考虑烘焙可选属性需求恢复略有滞后，我们下调2023 年收入1.4%至39.02 亿元，首次引入2024 年收入48.37 亿元。考虑收入下调及产能影响，下调2022 年归母净利润14.4%至1.63 亿元，考虑2023 年需求和成本向好，基本维持2023 年归母净利润3.52 亿元，首次引入2024 年归母净利润4.65 亿元。当前股价交易于44.4/33.6 倍2023/2024 年P/E，维持目标股价103.00 元/股不变，对应2023/2024 年49.5/37.5 倍P/E，较当前股价有11.6%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　疫情反复风险，新品推广不及预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险。