事件：公司发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入20.51 亿元，同比增长4.58%，实现归母净利润1.00 亿元，同比减少49.14%，实现扣非归母净利润0.94 亿元，同比减少50.97%；其中，22Q3 实现营业收入7.28 亿元，同比增长2.51%，实现归母净利润0.30 亿元，同比减少50.53%，实现扣非归母净利润0.28 亿元，同比减少55.35%，剔除股权激励对应的股份支付费用后，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5103.59 万元，较上年同期剔除股份支付后的扣非归母净利润下降26.77%。

    冷冻烘焙延续恢复态势，餐饮渠道增速亮眼，食品原料业务有所承压。公司前三季度实现营业收入20.51 亿元，同比增长4.58%，其中,Q1/Q2/Q3分别实现6.30/6.94/7.28 亿元，同比增长8.83%/3.12%/2.51%，收入端环比增速有所放缓，我们预计主要系疫情反复下烘焙门店需求承压。分产品来看，前三季度冷冻烘焙食品/烘焙食品原材料占营业总收入的比例为61.5%/38.5%，同比+7.33/0.5pct。分渠道来看，商超渠道受大客户去年同期高基数及产品结构调整的影响，收入出现一定程度下降；流通饼店渠道通过深挖渠道有效克服了客户平均生意规模下降的负面影响，在三季度实现10%以上增长，较二季度小幅恢复；餐饮及新零售渠道受益于若干O2O 平台的有效覆盖，以及餐饮新客户的开拓，三季度实现50%以上增长，延续了较好的发展势头。

    成本压力下利润短暂承压，产能利用率等影响摊销费用。公司前三季度实现归母净利润1.00 亿元，同比减少49.14%；其中，Q1/Q2/Q3 分别实现0.40/0.30/0.30 亿元，同比-45.29%/-52.25%/-50.53%。利润端承压主要系：

    1）原材料成本压力；2）计提股权激励的股份支付；3）新厂区费用摊销较高。在大宗原料价格同比大幅上升下，三季度公司毛利率为32.10%，较去年同期下降1.54pcts。近月以来，公司已抓住油脂价格波动的有利窗口期，进行了适当规模的锁价采购，明年弹性释放可期。公司Q3 销售/管理/研发费用率分别为11.95% /8.31%/5.07%，同比-0.38/+2.71/+1.54pct。管理费用增加系受股份支付影响。公司Q3 实现净利率4.12%，同比减少4.45pct。

    赛道景气度高，短期承压不改长期向好趋势。成本端来看，棕榈油价格的持续下降带来利润端改善，短期现货价格变动相比于期货价格存在一定程度滞后，但整体成本改善趋势已显，明年弹性释放可期。我们认为公司所处赛道景气度高，且长期发展路径清晰，逐步验证。冷冻烘焙赛道有望迎来快速渗透期，公司在烘焙产业链上游领域深耕多年，已具备较大技术和规模优势。未来公司将持续渠道深耕细作提升市占率，品类有序扩张提升产品使用率。伴随渠道、产品拓展及股权激励推动，公司有望持续快速增长。

    盈利预测：由于疫情及成本影响，公司业绩短期承压，我们根据三季报调整公司盈利预测，预计 22-24 年，公司实现营收30.50/40.31/50.48 亿元 ，同比增长8.26%/32.18%/25.24%（前值10.10%/30.31%/25.22%）， 实现归母净利润1.68/2.97/4.35 亿 元， 同比-40.52%/+76.59%/+46.32% （ 前值-22.48%/+56.07%/+37.04%）， EPS 分别为0.99/1.76/2.57 元，维持公司“买入”评级。

    风险提示：宏观经济下行风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险