动销缓慢恢复，但疫情影响尚在；渠道持续拓展驱动营收实现增长。公司2022年前三季度实现营收20.51亿元（+4.58%）,归母净利润1.00亿元（-49.14%），扣非归母净利润0.94亿元（-50.97%）；其中22Q3实现营收7.28亿元（+2.51%），归母净利润0.3亿元（-50.53%），剔除股份支付费用后的扣非归母净利润0.51亿元（-26.77%）。Q3终端动销呈缓慢恢复态势，但疫情影响尚在，公司通过积极挖掘增量客户和增量渠道实现收入的正增长。其中，Q3公司核心业务冷冻烘焙食品表现更佳，同比增长4.5%。在冷冻烘焙业务中，分渠道看，餐饮及新零售渠道受益于若干O2O平台的有效覆盖以及餐饮新客户的开拓，营收增速超50%；虽然流通饼店受疫情影响较大，但在持续的渠道拓展下，依旧实现10%以上的增长；受大客户去年同期高基数及产品结构调整的影响，商超渠道收入下滑略超10%。

    成本下行利好尚未显现，毛利率仍承压。22Q3公司实现毛利率32.10%，同比-1.54pct，主要系原材料价格较高。费用端，公司22Q3销售费率/管理费率/研发费率/财务费率分别同比-0.38pct/+2.71pct/+1.54pct/+0.19pct，管理费率增加主要系股份支付费用影响。最终公司Q3实现净利率4.12%，同比-4.45pct。由于公司正常备货会适度超前，故油脂等成本下行利好尚未在Q3业绩中显现，但公司目前已基本消耗完高价原材料，随着新的价格较低原材料的锁定，公司成本端压力有望逐步缓解。

    逆境中坚持谋求变革，助力中长期发展。公司是冷冻烘焙高增长细分赛道的优势龙头，虽然受疫情反复、需求转弱和成本上涨等的影响，短期经营承压，但公司立足长远，从供应链提效、销售团队融合、产品研发等三个方面进行内生经营变革；并通过持续产品研发推新、餐饮等新渠道拓展助力营收增长。随着疫后需求恢复、成本端压力缓解61，公司业绩弹性有望逐渐释放。

    投资建议：短期业绩承压，中长期改善可期。考虑疫情、成本上涨对公司经营的影响超出此前预期，我们下调盈利预测782，预计公司2022-2024年营收分别为29.7/39.1/48.8亿元（前值为31.0/40.3/50.0亿元），分别同比增长5.3%/31.9%/24.8%；归母净利润1.6/3.0/4.1亿元（前值为2.1/3.3/4.4亿元），分别同比-43.2%/+86.3%/+35.3%；当前股价对应PE为80.3/43.1/31.9x20w，维持“买入”评级。

    风险提示：原料成本价格波动；食品安全风险；行业竞争加剧。