事件：立高食品发布2022 年三季报，前三季度营业收入20.51 亿元，同比增长4.58%，归母净利润1.00 亿元，同比减少49.14%，扣非归母净利润0.94 亿元，同比减少50.97%。Q3 单季营收7.28 亿元，同比增长2.51%，归母净利润0.30亿元，同比减少50.53%，扣非归母净利润2.76 亿元，同比减少55.35%。

    行业压力仍存，渠道开拓效果逐渐显现。冷冻烘焙前三季度营收占比61.5%，收入同比增长7.33%，Q3 单季收入同比增长4.5%，其中商超渠道收入同比有所下降，主要因去年同期大客户基数较高、今年部分大单品网红效应有所弱化、产品上新速度放缓等，估计商超收入占比亦有减少。饼店渠道Q3 收入同比增长10%+，较Q2 有所恢复，公司积极深挖渠道，在流通饼房逆势实现增长。餐饮及新零售渠道Q3 收入同比增长50%+，增速继续加快，得益于美团、朴朴生鲜等主流020 平台的有效覆盖、以及新客户开拓，餐饮及新零售渠道发展势头良好，收入占比亦有明显提升，三季度客户结构更加均衡。烘焙原料前三季度营收占比38.5%，收入同比增长0.5%，Q3 单季同比略下降0.85%，表现相对平稳。

    成本端同比有待恢复，利润仍阶段性承压。22Q3 毛利率32.10%，同比下降1.54pct，环比提升2.73pct。以油脂为主的大宗原料二季度末价格出现回落，但由于现货采购价格相比期货存在一定滞后，公司生产备货需要适度超前，叠加公司基本未向下游客户传导经营压力，毛利率同比仍有承压，但环比有所改善，且公司又进行了适当规模的锁价采购，估计Q4 盈利能力有望继续修复。销售费用率11.95%，同比小幅减少0.38pct，管理费用率8.39%，同比提升2.71pct，主要为股份支付费用影响（估计Q3 计提股权激励的股份支付款约1947 万元），研发费用率5.07%，同比提升1.54pct，研发费用有所增加估计与部分费用口径调整有关。Q3 归母净利率4.13%，同比下降4.44pct，剔除股份支付后的扣非净利率同比下降约2.8pct。受原材料价格同比相对较高、新厂区爬坡费用摊销较高等因素影响，Q3 正常化经营利润仍有承压。

    盈利预测、估值与评级：面对外部压力，公司积极修炼内功，推动销售团队融合，加大渠道下沉，挖掘增量渠道，餐饮客户开拓已初见成效，同时将更多精力投入到产品及研发，后续产品推新有望加快。考虑疫情扰动仍存、终端环境疲软、成本不确定性等影响，下调2022-24 年净利润预测为1.62/2.95/4.13 亿元（较前次预测下调25.1%/8.7%/7.0%），折合EPS 为0.95/1.74/2.44 元，当前股价对应P/E 为82/45/32 倍（23/24 年加回股份支付费用后净利润约3.8/4.7 亿元）。

    赛道中长期成长性仍强，立高优势突出，战略布局长远，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情防控时间延长，原材料价格波动风险，食品安全风险。