业绩简评

    10 月28 日公司发布公告，22Q1-3 实现营收20.51 亿元，同比+4.58%；归母净利润1.00 亿元，同比-49.14%；扣非归母净利0.94 亿元， 同比-50.97%；剔除股权激励费用的扣非归母净利1.54 亿元，同比-22.82%。

    22Q3 实现营收7.28 亿元，同比+2.51%；归母净利润3008 万元，同比-50.53%；扣非归母净利润2764 万元，同比-55.35%；剔除股权激励费用的扣非归母净利5104 万元，同比-26.77%

    经营分析

    Q1-3 冷冻烘焙/烘焙原材料分别同比+7.33%/0.5%，单Q3 分别同比+4.5%/-0.85%。冷冻烘焙在烘焙行业下滑的背景下仍实现正增长，公司的渠道结构更加多元，预计Q3 商超渠道有所下滑，去年基数较高；流通饼店渠道实现11-12%的增长，相比Q2 有一定修复；新发力的餐饮渠道增长50%以上。

    毛利率环比改善明显，Q3 实现毛利率32.1%，同比-1.5pct，环比+2.7pct，主要系产能利用率提升和成本下行。通过对部分大单品进行促销，预计Q3的产能利用率有所提升；油脂价格出现明显回落，公司9 月开始享受价格回落的红利。费用上，研发费率有所加大（22Q1-3/Q3 同比+0.9/1.5pct），公司增加研发投入和人员；22Q1-3 计提股权激励费用5841 万元，去年同期为778 万元，22Q1-3/Q3 管理费率同比+3.3/2.7pct。剔除股权激励影响，Q3实现扣非归母净利率7.0pct，同比-2.8pct，环比+0.02pct。

    烘焙行业整体出现下滑，公司仍能实现逆势增长主要来自获客的增加，反映出扎实的综合实力，新兴的餐饮渠道加快发力，有望打开新增量；利润端成本下行趋势也开始体现，旺季叠加促销政策预计Q4 产能利用率将进一步提升。此外在经营底部公司加强内功修炼，全国范围内的渠道融合预计在年底或明年初开始实行；研发端推行项目制，加快新品研发速度；我们认为在经营底部完成内部调整后，修复阶段有望释放更大势能。

    投资建议

    我们预计公司22-24 年EPS 为0.94/1.82/2.67 元，对应PE 为84/43/29X，维持“买入”评级。

    风险提示

    新品增长不达预期，原材料成本上涨压力，食品安全问题，行业竞争加剧。