投资要点：

    事件：公司发布2022 年三季报，22 年前三季度公司实现营收20.51 亿元，同增4.58%；实现归母净利润1.00 亿元，同减49.14%；扣非后净利润0.94 亿元，同减50.97%。测算单三季度实现营收7.28 亿元，同增2.51%；实现归母净利润0.30 亿元，同减50.53%；扣非后净利润0.28 亿元，同减55.35%。收入和利润低于预期。

    投资评级与估值：考虑成本上涨以及疫情对短期销售的影响，我们预计22-24 年冷冻烘焙食品吨成本同比分别为14%/-5%/1%（22-24 年前次为8%/-2%/1%），下调盈利预测，预计22-24 年净利润分别为1.63、3.04、4.33 亿（22-24 年前次为2.20、3.35、4.73 亿），同比增长为-42.3%、85.9%和42.6%，对应EPS 分别为0.97、1.79、2.56 元（22-24 年前次为1.30、1.98、2.79 元），当前股价对应22-24 年PE 分别为81、44、31x，维持增持评级。我国冷冻烘焙行业正由导入期步入快速发展期，下游对上游半成品的需求量快速增长，立高作为龙头企业具备规模、资金、管理和研发方面的相对优势，看好公司未来的长期成长空间，建议持续跟踪。

    商超渠道短期承压，饼店及餐饮渠道快速增长。22Q3 冷冻烘焙食品实现营收4.63 亿元，同比增长4.5%，分渠道来看，商超渠道出现双位数下滑，主要原因系1）疫情反复影响商超客流量；2）公司大单品网红热度褪去，同时竞品出现导致分流；3）产品上新速度偏慢，今年上半年新品仅有奶酪杂粮包表现亮眼，公司下半年将加快产品上新速度，有望借助年底烘焙旺季和春节前置，在四季度实现同比增长；流通饼店渠道客户平均生意规模下降，但公司通过深挖渠道，实现双位数以上增长；餐饮及新零售渠道受益于美团和朴朴生鲜等O2O 平台的有效覆盖，以及连锁酒店等新客户的开拓，预计实现50%以上的增长。公司客户结构更加均衡，预计流通烘焙/商超/餐饮渠道占比分别为45%/35%/20%。此外，22Q3 烘焙食品原材料业务实现营收2.64 亿元，同比-0.85%，基本保持稳定

    成本压力叠加股权激励费用影响公司净利率。22Q1-Q3 公司实现毛利率31.48%，同比下降3.6pct，其中22Q3 实现毛利率32.10%，同比下降1.54pct。虽然油脂等大宗原料期货价格自二季度有所回落，但现货价格表现有所滞后，公司毛利率仍小幅度承压，公司通过锁价采购，毛利率实现环比提升2.73pct，22Q4 伴随产能利用率提升，毛利率尚有进一步优化的可能。

    费用率方面，22Q1-Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2%/8.5%/4.2%/-0.4%，分别同比-1.1pct/3.3pct/0.9pct/-0.4pct，其中22Q3 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.0%/8.4%/5.1%/0.1%，分别同比-0.4pct/2.7pct/1.6pct/0.1pct，管理费用率上行主要受股份支付影响，剔除股份支付费用后，22Q3 实现扣非归母净利润0.51亿元，较去年同比口径扣非归母净利润下降26.77%，综上，22Q3 公司实现净利率4.12%，同比下降4.45pct，主要系成本上行和股份支付费用影响。

    股价表现催化剂：收入增长超预期，竞争格局改善

    核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧