业绩简评

    8 月28 日，公司发布22 年中报，22H1 实现营收13.2 亿元，同比+5.8%；归母净利润7039 万元，同比-48.5%； 扣非净利润6657 万元， 同比-48.9%。其中2022Q2 实现营收6.9 亿元，同比+3.1%；归母净利润3037 万元，同比-52.2%；扣非净利润2743 亿元，同比-52.9%。

    经营分析

    冷冻烘焙稳定，餐饮渠道发力。1）品类：22H1 冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他分别实现营收7.98/2.44/0.99/0.81/0.99 亿元，同比+9.0%/+14.7%/-9.6%/-10.6%/-5.9%。冷冻烘焙增速比较稳定，奶油增速较快受益于5 月底提价后渠道备货意愿增加，酱料明显下滑主要系Q2 有内部调整。2）渠道：

    22H1 经销/直销/零售分别实现8.7/4.5/0.1 亿元，同比+2.0%/13.7%/1.6%，直销渠道中商超实现收入3.0 亿元，同比+3.2%。餐饮渠道占比提升较快，上半年饼店/商超/餐饮渠道占比大致为40%/45%/15%左右。

    利润端受毛利率和股权激励费用拖累。22H1 毛利率同比-4.8pct 至31.1%；22Q2 毛利率同比-6.0pct 至29.4%；毛利率承压主要系1）买赠促销调整了口径， 从可比的毛销差角度来看， 22H1/Q2 毛销差同比-3.2/-3.2pct（22H1/Q2 销售费率同比-1.6/-2.9pct）；2）油脂等成本上涨；3）新产能投产导致折旧摊销费用提升。22H1/Q2 管理费率同比+3.7/2.8pct，主要系计提股权激励费用3894 万元；研发费率同比+0.5/-0.1pct；财务费率同比-0.8/-1.3pct，主要系募集资金后存款利息增加。传导至净利率，22H1 净利率同比-5.6pct 至5.3%，22Q2 净利率同比-5.1pct 至4.4%，还原股权激励后预计22H1/Q2 扣非归母净利率为7.8%/7.0%。

    短期承压，采取积极措施应对压力：1）产品加大开发适应多元化需求；2）渠道上促进原有团队融合，节约销售资源从而加快渠道下沉，开拓餐饮领域；3）产能利用率较低的品类灵活进行促销；4）推出股权激励提升士气。

    投资建议

    由于疫情和成本压力，将22-24 年的归母净利下调47%/40%/28%，预计对应EPS 为1.04/1.77/2.56 元，对应PE 为77/45/31 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    新品增长不达预期，原材料成本上涨压力，食品安全问题，行业竞争加剧。