公司近况

    公司公告签署《油脂业务板块投资协议书》，拟出资3350 万元（甲方，持股67%）同董事长彭裕辉、副董事长赵松涛、总经理陈和军（乙方，合计持股20%），以及万建、袁向华、李国荣、冯正坤（丙方，合计持股13%）共同出资5000 万元设立广东立澳油脂有限公司，项目设立执行董事和监事各一人，总经理由万建担任（持股10%），开展食用植物油、食用动物油、食用油脂制品的生产与销售业务。

    评论

    布局油脂延伸产业链，优化原料供应提升稳定性。2020 年以来油脂价格接近翻倍，1Q22 原料成本上涨致公司毛利率承压3-4pcts。此外由于上游烘焙油脂供应商布局冷冻烘焙业务，或存竞争关系。公司布局油脂业务一方面能够满足自身油脂需求，稳定公司原料价格、降低外部风险。另一方面，烘焙油脂品质优劣对于冷冻半成品烤制后的风味和成型等均有重要作用，因此对一定量的烘焙油脂进行自产能够提高立高产品的独特性和价格竞争实力。

    大股东持股利益风险共担，对丙方设置业绩考核3 年累计收入10 亿元、利润1 亿元，提升团队积极性。烘焙油脂业务具有一定不确定性，为充分激发核心经营团队的积极性，并体现利益风险共担的原则，公司选择了上市公司绝对控股+实控人/核心经营团队参股的方式。丙方万建为公司冷冻烘焙事业部负责人，联合外部团队创业烘焙油脂，体现出公司充分信任赋能管理团队、乐于分享的机制。

    奖励和退出机制完善：1）如油脂业务发展向好，其利润率考核不低于10%，不会拖累主业利润率。上市公司按7-15 倍PE估值收回，低于南侨食品25-30 倍PE估值水平。2）如该业务发展不佳，按照接近净资产评估进行低价回购，不损害上市公司利益。

    盈利预测与估值

    考虑疫情影响下游需求恢复速度不及预期，我们下调2022/2023 年收入2.5%/1.3%至33.1/43.1 亿元，下调2022 年归母净利润9.3%至2.6 亿元，考虑近期油脂价格有向下趋势，我们维持2023 年归母净利润4.2 亿元，当前股价交易于2022/2023 年53.5/32.8 倍PE。虽然油脂业务ROE低于冷冻烘焙，但对冷冻烘焙业务具有重要协同效应。我们维持目标股价113 元/股，对应2023 年45.7 倍PE，当前股价距离目标价有39.1%上涨空间，维持跑赢行业评级。

    风险

    疫情反复风险，原料价格波动，食品安全问题。