事件：公司公布2021 年年报和2022 年一季报。2021 年实现营收28.17 亿元，同比+55.66%；归母净利润2.83 亿元，同比+21.98%；扣非后归母净利润2.69 亿元，同比+19.20%。21Q4 实现营收8.56 亿元，同比+40.43%；归母净利润0.86 亿元，同比+16.58%；扣非后归母净利润0.77 亿元，同比+6.73%。22Q1 实现营收6.30亿元，同比+8.83%；归母净利润0.40 亿元，同比-45.29%；扣非后归母净利润0.39亿元，同比-45.64%。

    　　投资要点

    　　2021 营收高增，大客户贡献突出，冷冻烘焙高成长。2021 年公司主业维持强劲增长，冷冻烘焙食品收入同比+79.70%，占比同比+8.16pct 达到61.00%（Q4同比+71.76%，占比63.51%），主要得益于大单品在会员制商超持续放量和渠道稳步扩张，直销渠道同比+144.60%，山姆会员店是主要贡献；烘焙原材料业务同比+28.65%。受原材料价格上涨影响，公司毛利率同比-3.37pct，销售费用率同比-1.06pct，管理费用率同比+1.38pct，综合导致公司净利率同比-2.78pct，剔除激励影响后净利率同比-1.61pct。

    　　疫情导致22Q1 营收增速放缓，利润短期承压，中长期成长性不改。22Q1 收入同比+8.83%，因疫情反复影响叠加春节错配因素导致增速放缓。大豆油、棕榈仁油等原材料价格上涨持续导致毛利率同比-3.40pct，销售/管理/研发费用率分别同比-0.14/+4.74/+1.19pct，综合导致归母净利率同比-6.29pct，剔除激励费用扣非后归母净利率同比-3.75pct。短期疫情影响延续，同时原材料价格仍在高位，预计Q2 公司业绩仍有压力。中长期看，冷冻烘焙产品渗透率仍有较大提升空间，疫情缓解后下游需求将得到恢复，公司作为行业龙头有望继续受益于行业高景气，并将持续开拓渠道、培育新品，兑现成长逻辑。

    　　盈利预测与投资建议：考虑疫情及原材料价格上涨因素，我们下调盈利预测。

    　　预计2022-2024 年营收分别为35.50/45.60/56.57 亿元，归母净利润分别为2.91/4.22/5.61 亿元，以2022 年5 月17 日收盘价计算对应PE 为40.7/28.1/21.1倍；不扣除股权激励及超额业绩激励基金计划费用归母净利润分别为3.65/4.80/6.05 亿元，对应PE 为32.5/24.7/19.6 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格上涨；行业竞争加剧；新品扩张不及预期。