事件

    　　公司披露2021 年三季报：

    　　报告期内，公司实现营收19.61 亿元，同比增长63.39%；实现归母净利润1.98 亿元，同比增长24.47%。

    　　Q3 单季，公司实现营收7.10 亿元，同比增长33.84%；实现归母净利润0.61 亿元，同比下降26.50%。

    　　简评

    　　收入表现稳健，冷冻烘焙增速亮眼

    　　公司冷冻烘焙Q1-3 累计收入11.75 亿元（占比59.91%），同比增长83.63%，Q3 单季实现收入4.43 亿元（占比62.46%），同比增长58.26%，主要是公司冷冻烘焙产品在商超持续放量，尤其麻薯、冷冻蛋糕增速较快，预计麻薯全年能够做到4-5 亿，冷冻蛋糕能够做到2-3 亿元。Q3 单季，商超渠道占比已经超过饼店渠道，山姆门店在近两年加速开店，带动渠道需求高增。目前，公司冷冻烘焙产能基本已经饱和，河南新工厂也开始试生产，预计能够对Q4 带来产能增量，缓解旺季产能不足的问题。

    　　公司原料业务表现弱于冷冻烘焙，Q1-3 累计收入占营收总额40.02%，同比增长40.28%；但Q3 单季明显降速，同比仅增长6.39%。主要原因在于今年上半年原料业绩有低基数，在20 年H1内，疫情对传统饼店造成较大影响，影响公司烘焙原料的需求，而今年H1 则在快速恢复。

    　　Q3 成本费用均有上升，短期业绩承压

    　　公司Q3 毛利率33.63%，同比下降9.72pct，主要受到：①今年公司主要原料均大幅上涨，包括油脂、面粉、糖、包材等，而今年公司产品基本保持价格稳定，在年中仅针对较少、低毛利的酱料类产品进行调价，因此毛利率下降；②今年会计科目调整，运费部分确认在成本中，预计对毛利率影响3-4pct。

    　　费用方面，公司销售费率12.33%，同比下降4.08pct，主要是运费调整影响；管理费率5.68%，同比增加1.85pct，主要是由于确认了股权激励费用778.09 万元；研发费率3.53%，同比增加0.82pct，基本保持稳定。其他项目中，坏账计提相对较多，主要是商超业务高速增长，应收账款增加导致。公司Q3 净利率水平为8.57%，同比下降7.03pct，但剔除股权激励影响后，环比改善。

    　　内部激励充分，上市后杨帆启航

    　　从短期来看，公司河南工厂已经试生产，预计年产能在3 亿+，能对Q4 增加5 千万左右产能，缓解冷冻烘焙的旺季产能瓶颈，同时，进入Q4 以后，限电影响较小，公司整体生产能够正常进行。考虑到自明年开始，公司逐渐进入产能密集释放阶段，当前的产能不足问题有望缓解，根据产能投放来看，足够支撑公司股权激励目标收入，预计公司未来能够保持25%-30%复合增速，短期业绩波动不影响公司发展，且未来成本回落后，利润也会相应修复。长逻辑不变，持续看好公司未来发展前景。

    　　盈利预测：

    　　预计2021-2023 年公司实现收入27.32、34.55、43.79 亿元，归母净利润分别为2.67、3.10、4.50 亿元，对应EPS分别为1.58、1.84、2.66 元/股。若还原股权激励费用，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为2.93、3.81、4.97 亿元，对应EPS 分别为1.73、2.25、2.94 元/股。

    　　风险提示：

    　　原材料价格上涨风险，食品安全风险，产能项目进度不及预期风险，市场竞争格局恶化风险等。