21Q2 营收超预期，冷冻烘焙食品高速增长，商超渠道表现亮眼公司21H1 实现营收12.5 亿元（+86.8%），归母净利润1.4 亿元（+80.0%），扣非归母净利润1.3 亿元（+80.2%）；21Q2 实现营收6.7亿元（+60.6%），归母净利润0.6 亿元（+10.2%），疫情控制下，公司营收实现快速增长，超过市场预期。分品类看，21H1 冷冻烘焙食品/烘焙食品原材料营收分别为7.3/5.2 亿元，分别同比103.4%/67.6%，受益于行业红利，冷冻烘焙食品实现高速增长；分渠道看，经销/直营营收分别为8.5/3.9 亿元，分别同比64.9%/159.0%，直营模式高增主要系公司对山姆、盒马等会员制商超维持稳定供应（近3 亿），同比增速达212%；分地区看， 华南/ 华东/ 华中/ 华北/ 西南/ 西北/ 东北营收分别为5.3/3.2/1.2/0.9/1.0/0.4/0.4 亿元， 分别同比107%/68%/106%/63%/88%/45%/78%,华南优势地区与华中重点开拓区域增长亮眼。

    原材料价格大幅上涨下净利润增速低于收入增速21H1 毛利率35.9%，同比约-1.0pct（调整后），我们预计二季度调整后毛利率39.4%，同比-4.5pct，主要系油脂等大宗物料价格上涨幅度较大，以及冷冻蛋糕等低毛利品类规模快速扩大。21H1 净利率10.93%，同比-0.4pct，主要系上半年虽然公司的营销宣传活动费用和管理费用均有大幅增加（受疫情影响去年同期低基数），但在规模效应费效基本持平。

    行业景气度高，产品和渠道驱动下公司下半年有望维持高增上半年下游需求旺盛，公司产品中尤其是饼类和冷冻蛋糕等实现快速增长，逐渐成长成为大单品，可见冷冻烘焙食品的渗透率逐渐提高，在产品和渠道的双驱动下我们预计下半年营收有望维持高增速。主要原材料油脂等价格维持高位，下半年净利润继续承压。此外，河南卫辉工厂有望于年底投产缓解产能压力。

    投资建议：高增长赛道优势龙头高增可期，维持“买入”评级公司上半年营收增速超预期反映出冷冻烘焙市场高速扩容的良好态势，以及公司在产品、渠道等方面布局充分，可以更好地受益于行业高速发展的红利的现状，且下半年进入销售旺季，高壁垒下，我们认为公司高增长态势可以维持。因此，我们维持此前公司盈利预测，预计公司2021-2023 年营收25.5/32.8/42.3 亿元，对应增速分别为40.9%/28.5%/29.0%，归母净利润为3.0/3.5/5.0 亿元，对应增速分别为30.4%/17.1%/41.7%，当前股价对应PE 为75/64/45X，维持买入评级。

    风险提示：疫情反复影响销量；食品安全风险；原材料价格波动风险。