事件

    　　公司披露2021 年中报：

    　　报告期内，公司实现收入12.52 亿元，同比增长86.79%；实现归母净利润1.37 亿元，同比增长79.95%。

    　　Q2 单季，公司实现收入6.73 亿元，同比增长60.59%；实现归母净利润0.64 亿元，同比增长10.18%。

    　　简评

    　　收入延续高速增长，商超渠道放量

    　　公司H1 收入表现超过市场预期。分产品来看，冷冻烘焙产品（占比58.47%）同比增速达到103.38%，烘焙原料产品（占比41.47%）也明显恢复，同比增长67.63%。其中，奶油（占比17.01%）同比增长64.83%，水果制品（占比8.78%）同比增长71.83%，酱料（占比7.27%）同比增长79.34%。

    　　公司高增长主要来自于商超渠道放量，商超渠道H1 内同比增长212.35%，占比由13.92%提升至23.27%，主要是公司主要客户山姆今年上半年经营较好，对冷冻烘焙产品需求大幅提升。公司从战略层面考虑，也优先保证了山姆的产品供应，因此表现出强劲增长。此外，H1 内，公司经销渠道（占比67.78%）也保持较高增速，达到64.92%。

    　　至2021H1 末，公司的经销商已经超过1,800 家，直销客户超过380 家，公司销售团队约1000 人，未来将进一步扩大，加强渠道覆盖。

    　　计提超额业绩基金费用，成本上行毛利率受影响公司Q2 单季毛利率为35.40%，同比下降8.36pct。主要受到三方面影响：①运费调整至成本项，影响毛利率3.55pct；②原材料成本上行，今年以来，公司主要原料中的油脂、糖类、面粉、鸡蛋等大宗物料价格明显上涨，公司直接材料成本率提升2.78pct 至51.06%；③公司产品结构变化，公司体内毛利率水平最高的产品甜甜圈由于产能受限，增长相对较低，公司在广州二厂新增产线主要是生产冷冻蛋糕、丹麦类牛角包、麻薯、饼类等产品，尤其冷冻蛋糕，主要供应山姆，毛利率较甜甜圈低。

    　　费用方面，公司销售费率下降4.97pct 至14.56%，主要是运费项目调整导致，公司管理费率明显提升1.37pct 至5.56%，主要是由于公司计提了超额业绩奖，约821 万，预计会对利润形成700 万左右影响（还原后Q2 利润增速提升至22%+）。研发费率与财务费率基本稳定，同比增长0.84pct、0.03pct。综合影响下，公司净利率同比下降4.32pct 至9.45%，成本影响为主，其次为管理费用。

    　　内部激励充分，上市后杨帆启航

    　　公司上市后梳理内部治理，包括任命陈和军先生为公司总经理，预计未来立高、奥昆业务协同效率将提升，带动公司整体经营治理有望持续优化。公司同时加强激励、将高管团队利益与上市公司深度绑定，推出《超额业绩激励基金计划》、《2021 年股权激励计划》。考虑到公司所在的冷冻烘焙景气度较高，行业存在供不应求现象，公司也调整了募投资金方向，加强了冷冻烘焙产品布局，原项目为“2.86 万吨冷冻烘焙食品和3.59 万吨酱料和馅料”，新项目则“3.78 万吨冷冻烘焙食品3.78 万吨、2.31 吨烘焙食品原材料”。短期业绩方面，公司去年由于疫情影响利润率波动较大，叠加股权激励因素，今年季度间利润会存在较大的波动，但长逻辑不变，长期发展依旧向好。

    　　盈利预测：

    　　预计2021-2023 年公司实现收入27.24、34.33、43.40 亿元，归母净利润分别为2.80、3.36、4.72 亿元，对应EPS分别为1.66、1.99、2.79 元/股。若还原股权激励费用，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为3.07、4.06、5.18 亿元，对应EPS 分别为1.82、2.40、3.07 元/股。

    　　风险提示：

    　　原材料价格上涨风险，食品安全风险，产能项目进度不及预期风险，市场竞争格局恶化风险等。