报告导读
公司21H1 业绩实现高速增长，其中Q2 收入大超预期，主要系新品投放及加大推广力度，以及直销商超类客户表现优异所致。Q2 利润承压，但属于短期结构性调整，通过加大投入促收入规模快速提升，进一步扩大市场份额，继续坚定看好，不改长期增长逻辑！
投资要点
Q2 收入大超预期，利润短期承压
2021H1 实现营收12.52 亿元，同比增长86.79%；实现归母净利润1.37 亿元，同比增长79.95%。21Q2 实现收入6.73 亿元，增长60.59%；实现归母净利润0.64 亿元，增长10.18%。公司21Q2 单季度收入超市场预期，利润不及预期主要系：1）原材料成本上涨和低毛利产品收入占比提升使得毛利率略有下降；2）计提超额业绩奖影响净利润水平，若不考虑该影响，净利润增速在24%左右。
冷冻烘焙产品保持快速增长，直销渠道商超客户表现亮眼分产品：21H1 冷冻烘焙业务实现7.31 亿元（+103%），实现快速增长；烘焙原料业务实现5.19 亿元（+67.6%）。其中：奶油产品收入2.13 亿元（+65%）；水果制品收入1.10 亿元（+71.8%）；酱料产品收入9103 万元（+79%）；其他烘焙原材料实现1.05 亿元（+60%）。
分渠道：21H1 经销渠道实现收入8.48 亿元（+64.92%）；直销渠道收入3.93 亿元（+159%），实现快速增长，主要系公司商超类客户如山姆、盒马等客户贡献较多，21H1 商超类客户实现收入2.91 亿元（+212%）。
分地区：21H1 收入占比较大的华南/华东分别实现收入5.46 亿元（+107%）/3.23亿元（+68%）；华中/华北/西南/西北/东北增速分别为106%/63%/88%/45%/78%。
产能：21H1 公司冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料的产能利用率分别为96.01%、107%、85%、56%。21H1 公司三水生产基地继续建设，奶油产线进入设备选型阶段；南沙基地二厂投入运营，产能快速满产；河南卫辉由于受到洪灾影响进度需要重新制定。
毛利率略有下降，超额业绩奖金计提促费用提升，净利率有所下降毛利率：2021H1 毛利率为35.90%（-0.98pct），毛利率下降我们认为主要系：1）原材料价格上涨；2）低毛利产品如冷冻蛋糕产品的占比提升。21Q2 毛利率为35.40%。
费用率：21H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.90%（-0.12pct）/4.9%（-0.66pct）/3.17%（+0.09pct）/0.02%（-0.06pct）；其中21Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为14.56%/5.56%（+1.37pct）/3.94%（+0.84pct）/0.01%（+0.03pct）。
公司Q2 销售费用率下降主要系销售规模提升较快；管理费用略有增加主要系超额业绩计提使得管理费用中的员工薪酬大幅提升。
净利率：2021H1 净利率为10.93%（-0.43pct），21Q2 净利率为9.45%（-4.32pct）。
21Q2 收入大超市场预期，继续看好公司未来长期发展公司21Q2 收入大超市场预期，我们认为主要是直销渠道快速增长及公司新品等推广的良好驱动；公司通过加大推广和投入促收入快速增长，抢占市场份额，利润端短期承压属于结构性调整，公司在业绩在疫情影响下仍保持快速增长，体现公司良好的质地和抗风险能力。
2）立高食品作为领军企业，产能、渠道优势显著，将持续享受冷冻烘焙行业增长红利。我们继续看好公司未来长期发展，冷冻烘焙业务仍是重要增长引擎。
冷冻烘焙业务是未来重要增长引擎和驱动力，老品升级+新品推广，量价齐升拉动公司业绩和盈利能力的持续增长；同时烘焙原料业务依托需求的持续增长和产品结构升级保持稳健增长。产能的持续扩张保证公司后续的发展。
3）长考核期+高业绩目标的股票期权激励，彰显公司发展决心。2021-2025 年收入增速目标以20 年营收为基准，需分别达到40%/75%/118%/170%/240%，未来5 年收入CAGR 将达到27.7%。
盈利预测与估值
考虑到公司股票期权激励目标及21H1 业绩，略上调收入，预计2021-2023 年公司收入分别为25.56/32.73/41.45 亿元，增速分别为41%/28%/27%；由于公司短期费用投入及激励费用计提等因素，略下调利润端，预计21-23 年实现归母净利润分别为3.05/4.09/5.24 亿元，增速分别为31%/34%/28%。2021-2023 年我们给予EPS 分别为1.8/2.41/3.1 元，对应PE 为65.98/49.25/38.38 倍。维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险，原材料价格波动风险，经销商管理的风险。