投资逻辑

    　　一站式冷冻烘焙方案提供商，募投扩产夯实产能基础。公司成立于千禧年，主要产品包括奶油、水果制品等烘焙食品原料和冷冻烘焙半成品及成品，SKU 超650 个。公司主要通过经销商对接下游烘焙门店，但是近几年面向商超、餐饮客户的直销渠道也发展迅速。本次募集资金12.88 亿元，主要用于生产基地的建设（10.98 亿元）、研发项目支持建设（0.52 亿元）、智能信息化升级改造（0.68 亿元）和补充流动资金（0.70 亿元）。募投项目达成后，公司冷冻烘焙产品、奶油、水果制品、酱料产能可分别增长111%、182%、205%、126%，将大幅提升公司产能储备，有助于夯实供应基础。

    　　冷冻烘焙产品属于快速扩容的蓝海市场。使用冷冻烘焙食品的好处是可有效提升下游门店运营效率，减少人工成本、快速扩容品类等。纵向对标海外的发展历程，横向参考国内速冻产品企业在下游餐饮客户的渗透率不断提升，我们判断国内冷冻烘焙产品处于快速导入的阶段。未来的增长空间包括品类和渠道的扩容，上游企业需要从提升技术和解决痛点两个方面发力，为下游烘焙门店提供更具吸引力的产品；此外餐饮、商超等渠道蕴含较大增量空间，因为在该渠道烘焙产品作为补充业务，使用冷冻烘焙产品可以更好地实现轻资产、高效率运作。考虑到以上增量市场，我们测算2025 年冻烘焙产品市场规模在200-350 亿元，保守情形下未来五年的CAGR 在25%左右。

    　　产品+服务齐头并进锻造综合实力，领先优势已确立。公司进入冷冻烘焙领域较早，具备一定先发优势，丰富的产品线具备协同效应，产品品质、市场口碑较好。公司会安排销售人员直接为终端客户提供技术指导，并且提供门店运营方面的赋能，通过多方位的后续软性服务增强客户粘性。

    　　投资建议及估值

    　　在蓝海市场下，公司具备产品+渠道的综合优势，通过募投扩产进一步强化供应能力。预计公司21-23 年净利润为3.20/4.27/5.89 亿元，EPS 为1.89/2.52/3.48 元，对应PE 为73/54/39X。给予2022 年70 倍估值，目标价177.27 元，给予“买入”评级。

    　　风险

    　　产能扩张不及预期，冷冻烘焙产品渗透率提升不及预期，食品安全问题，行业竞争加剧，估值较高，限售股解禁。