烘焙行业巨帆出海，冷冻烘焙方兴未艾。2019 年我国烘焙食品零售额达到2317 亿元，预计2024 年有望突破3800 亿元，CAGR 超过10%。尽管我国烘焙行业增长迅速，但人均消费处较低水平，未来我国烘焙食品市场规模仍将在量价两个维度都有增长空间，其中又以冷冻烘焙市场为快速成长的蓝海。冷冻烘焙食品综合了预包装产品和现烤产品的优点，并弥补了其不足，具备口感好、生产效率高、节约成本、易于协调产销存、品质安全稳定、便于品种多样化等多种优点，冷冻烘焙食品简便而不简单，在欧美得到迅速的普及和发展。美法日等代表国家的烘焙店大比例使用冷冻烘焙食品。冷冻烘焙食品是对传统烘焙食品生产和经营模式的优化和提升，具有较大的发展动力。未来随着我国经济发展阶段及成本结构的变化，冷冻烘焙食品技术的持续进步，冷冻烘焙食品应用比例将快速增长。

    烘焙食品市场集中度低，龙头份额提升空间大。尽管我国烘焙行业从业者在不断优胜劣汰，但市场集中度仍相对较低，2019年，我国烘焙行业CR5为10.6%，显著低于日本（43.0%）、英国（23.2%）、墨西哥（20.1%）、美国（18.3%），未来仍具较大提升空间。在消费升级的大背景下，烘焙行业对企业产品创新能力的要求不断提高，其上游专业化分工要求同步提升。烘焙食品行业是以供应链运营能力为核心的创新驱动成长行业，未来具有研发、生产规模、渠道覆盖综合优势的企业将持续获得份额提升。

    立高食品：细分赛道龙头，创新和渠道力俱佳。产品方面，公司产品矩阵丰富，可满足不同消费群体需求，并有助于客户进行一站式采购，同时提升客户覆盖的广度和深度。生产方面，公司拥有四大生产基地，全国化的工厂布局有助于提升产品配送时效性。同时，公司深耕行业多年，know-how 为基、产线定制化改造和流程控制体系为本，使公司具备大规模生产能力。创新方面，敏锐的市场嗅觉、持续的研发和产品创新为公司不断打开收入天花板。渠道和营销方面，公司不断优化渠道和服务能力，聚焦线下营销投入效率的提升。此外，公司完备的冷链运输能力为产品品质和配送效率保驾护航。

    投资建议：我们预计公司2021-2023 年每股收益分别为1.74 元、2.33 元和3.07 元，建议给予82-105 元合理目标价，相当于2022 年35X-45X 市盈率。

    风险提示：食品安全风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险。