事件描述

    　　公司公布24 年三季报， 24 年前三季度实现营收40.2 亿元，同比+17.1%，归母净利润为4.1 亿元，同比-28.4%；其中24Q3 实现营收12.1 亿元，同比+14.0%，归母净利润为-0.7 亿元，上年同期盈利，公司Q3 业绩低于预期。

    　　点评

    　　抖音+悦江投资并表驱动Q3 收入稳健增长。公司24Q1/Q2/Q3 收入增速分别为27.1%/13.5%/14.0%，Q3 在行业低迷环境下公司保持稳健增长，主要得益于：1）抖音达播发力带动主品牌线上稳健增长；2）并表悦江投资增厚收入，24Q1-Q3 悦江投资旗下ZA 和泊美实现收入3.8 亿元，按去年统计范围薇诺娜及其他品牌实现收入36.4 亿元，较上年同期增长约6.0%。

    　　毛利率下降，期间费用率提升，净利率下降。公司24 年前三季度毛利率为73.7%，同比-2.87pct；24Q3 毛利率为76.4%，同比-2.4pct；品牌结构变化&大促等常态化拖累毛利率，其中24Q1-Q3 悦江投资毛利率为58.4%，按去年统计范围薇诺娜及其他品牌毛利率为75.3%。24 年前三季度销售费率、管理费率、研发费率分别为50.0%、8.5%、5.0%，分别同比+3.3 pct、+1.3pct、-0.0pct；24Q3 销售费率、管理费率、研发费率分别为60.4%、13.6%、7.0%，分别同比+12.7pct、+4.9pct、+0.2pct，Q3 销售费用率及管理费用率大幅提升拖累净利率。综合而言， 24 年前三季度净利率为10.3%，同比-6.6pct；24Q3净利率为-5.7%，同比-17.8 pct。

    　　盈利预测及投资建议：公司短期面临流量成本上行压力，期待主品牌在巩固皮肤学领域地位的基础上推新扩宽天花板。我们下调公司盈利预测，预计24-26 年归母净利润分别为7.3 亿元/8.7 亿元/10.1亿元，对应PE 分别为31 倍/26 倍/22 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　行业消费不景气，竞争加剧，利润率下降等。