事件

    　　公司发布2023 年年报及2024 年第一季度报告。

    　　点评：

    　　23 年营收增长稳健，多重因素致盈利承压，24Q1 业绩明显改善23 年公司实现营收55.22 亿元，同比提升10.14%，归母净利润7.57 亿元，同比下降28.02%，扣非归母净利润6.18 亿元，同比下降35.2%，业绩波动系1）大促销售不及预期；2）配方、工艺及外包装升级导致毛利率略有下降；3）中央工厂新基地项目建成投产，长期资产折旧摊销成本、费用增加；4）主要线上自营店铺平均获客成本上升所致。23 年公司毛利率73.9%，同比下降1.31pct，净利率13.75%，同比下降7.2pct。费用端来看，23 年公司销售费率/管理费率/研发费率分别为47.27%/7.48%/5.41%，同比分别提升6.42/0.64/0.32pct。销售费率明显提升主要系渠道及广告宣传费同比增加3.88 亿元。24Q1 公司实现营收10.97 亿元，同比增长27.06%，剔除收购悦江投资影响同比增幅约为11.13%；归母净利润1.77 亿元，同比增长11.74%；毛利率72.09%，环比23Q4（69.76%）有明显回升。

    　　积极打造多品牌矩阵，投资并购拓展生态版图分品类来看，23 年公司护肤品实现收入48.70 亿元，同增6.86%；医疗器械实现收入4.63 亿元，同增19.53%；彩妆实现收入1.69 亿元，同比增长217.28%。公司坚持以薇诺娜为核心，多品牌共同发展。薇诺娜23 年实现收入51.92 亿元，同比增长6.28%，年内完成“敏感肌PLUS”的品牌升级，24 年将精简产品线，以特护系列为基，打造敏感肌防晒、美白、抗老等核心品类，夯实敏感肌心智；婴童功效性护肤品牌薇诺娜宝贝实现收入1.50 亿元，同比增长47.54%；瑷科缦及贝芙汀分别定位高功效专业抗老护肤以及专业祛痘品牌持续深化。23 年公司完成对于泊美、Za 品牌母公司悦江投资控股，丰富大众线护肤及彩妆版图。23 年悦江投资实现营收5.48 亿元，同增76.66%，归母净利润4310 万元，同增185.65%，受大促销售不及预期；原料缺货；外包装升级等因素影响略低于业绩承诺，贡献合并报表收入 1.04 亿元/净利润1633 万元。

    　　线上线下协同发展，海外业务持续布局

    　　分渠道看，23 年公司线上销售收入35.5 亿元，同比基本持平。分平台看，阿里系/抖音系/唯品会/京东系分别同比-14.46%/+47.14%/+1.61%/+5%。线下销售收入14.27 亿元，同比增长48.87%。23 年公司各品牌积极发力线下渠道，其中OTC 同比增长66%至8.16 亿元。24 年有望聚焦下沉市场拓展CS 渠道。海外方面，23 年公司在曼谷建立了东南亚业务总部， 24 年计划布局KA 美妆连锁和本地知名医美诊所两类线下渠道。

    投资建议与盈利预测

    　　公司是国内皮肤学级护肤品头部企业，多品牌矩阵已基本形成。我们预计公司24-26 年，EPS 为2.40/3.99/3.60 元，对应PE 为25/20/17x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新品牌孵化不及预期的风险；行业竞争加剧风险；新品不及预期的风险