事件：

    　　公司发布2023 年年报与2024 年1 季报：2023 年营收55.22 亿元 （同比+10.1%），归母净利润7.57 亿元（同比-28.0%），扣非归母净利润6.18 亿元（同比-35.0%）；2024Q1 营收10.97 亿元 （同比+27.1%），归母净利润1.77亿元（同比+11.7%），扣非归母净利润1.54 亿元（同比+21.9%）。

    　　2023 年多重因素导致利润波动，2024Q1 业绩增长恢复2023 年营收稳健而利润波动，主要源于：1）美妆行业2023 年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期，公司未达成“双11”预期销售目标；2）2023年公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降；3）中央工厂新基地项目建成投产，公司长期资产折旧摊销成本、费用增加；4）2023 年公司主要线上自营店铺平均获客成本上升，公司线上渠道销售业绩受到一定程度影响。2024Q1 业绩增长恢复，主要源于：1）公司产品与品牌知名度进一步提升；2）合并2023 年10 月收购的“姬芮（Za）”和“泊美（PURE&MILD）”两大品牌，若按上年同期的品牌范围，2024Q1 营收增幅约为11.13%、毛利率约为74.2%。

    　　战略升级、组织调整，期待2024Q1 积极转变的延续战略：2024 年3 月贝泰妮旗下品牌薇诺娜发布2.0 战略，满足消费者“敏感肌plus 需求”，打造2.0 敏感肌护理的全功效系统解决方案。组织：通过强大的中后台体系赋能前台业务，激发一线员工的积极性和组织创新活力。产品：以特护系列为基，同时打造敏感肌防晒、敏感肌美白、敏感肌抗老等核心品类；梳理并精简产品线，做好全渠道控价。渠道：继续发力线下渠道，包括OTC 连锁药房、院线等专业渠道以及线下KA、免税商店等渠道，稳步探索线下直营店模式。出海：公司于2023 年布局海外市场，在泰国曼谷建立东南亚业务总部，2024 年通过建设本地化运营团队，有望真正做到品牌出海。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司2023 年业绩波动与2024 年战略/组织等多维度调整，预计公司2024-2026 年收入分别为68.89/83.20/95.70 亿元， 对应增速分别为24.7%/20.8%/15.0%；归母净利润分别为10.20/12.50/14.72 亿元，对应增速分别为34.8%/22.5%/17.8%；EPS 分别为2.41/2.95/3.48 元/股。考虑到公司作为皮肤学级护肤龙头，薇诺娜品牌份额持续领先，参考可比公司估值，给予公司2024年28x 目标PE，对应目标价67.45 元人民币，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；新品推广不及预期；新品牌发展不及预期；线下复苏不及预期；销售费率大幅上行