事件：贝泰妮发布2023 年半年度业绩。公司23H1 实现营业收入 23.68 亿元，同比增长15.52%，归母净利润4.50 亿元，同比增长13.91%，扣非净利润3.74 亿元，同比增长5.14%；经营性活动现金流同比增长35.02%。单季度看，23Q2 实现营收15.04 亿元，同比增长21.21%，较23Q1 提速（23Q1 同比6.78%），归母净利润2.92 亿元，同比增长17.14%。

    盈利能力：23H1 主营业务毛利率75.38%，同比下滑1.52pct，净利率19.0%，同比下滑0.26pct； 费用率方面，23H1 整体费用率稳定，销售/管理/研发费用率分别为46.3%/6.4%/4.6%，同比+0.9pct/+0.04pct/+0.6pct。

    线下渠道恢复良好，线上企稳：1）线上渠道整体销售额17.43 亿元，同比增长7.15%，占主营业务收入的73.92%：23H1 薇诺娜天猫旗舰店销售额6.89亿元，同比下滑4.66%；抖音旗舰店23H1 销售额2.27 亿元，同比增长16.13%，表现稳健；专柜服务平台（微信小程序）/快手美妆旗舰店/京东旗舰店23H1 销售额1.58/0.65/0.53 亿元，同比+14.95%/+55.04%/+25.48%。2）线下渠道整体销售额6.15 亿元，同比增长48.64%，恢复力度明显，其中线下OTC 渠道收入2.96 亿元，同比+60.13%，前五大OTC 分销客户营收1.68 亿元，同比+19.64%。

    主品牌薇诺娜仍是营收主力，多品牌矩阵基本形成，期待新品牌放量：

    分品牌看，主品牌薇诺娜收入22.6 亿元，薇诺娜Baby 收入7234 万元，高端抗衰品牌AOXMED 收入1609 万元，8 月27 日发布品牌贝芙汀聚焦祛痘场景，主打AI 技术精准诊断+“药妆食”多位一体的抗痘方案。

    投资建议：公司主品牌薇诺娜持续拓圈，修护霜、防晒大单品维持标杆，新品修白瓶表现优异开启敏感肌+功效增长曲线，新品牌差异化卡位高端抗衰和精准祛痘高潜赛道，共同助力第二增长曲线开启，同时董事长提议股份回购彰显公司长期发展信心。我们预计公司 23-25 年收入64.05/81.20/101.16 亿元，归母净利润 12.72/16.56/20.84 亿元，对应PE 分别30/23/19 倍，维持“增持”评级。

    风险提示：美妆消费需求不足，新品推出不及预期，新品牌推广不及预期