投资要点：

    　　公司发布23 年中报业绩，业绩略低于预期。1）23 年上半年营收23.7 亿元，同比增长15.5%（数据来自23 年中报，下同）；归母净利润4.5 亿元，同比增长13.9%；扣非净利润3.7 亿元，同比增长5.1%。2）结合一季报，23 年单二季度营收15 亿元，增长21.2%；归母净利润2.9 亿元，增长17.1%；扣非净利润2.5 亿，同比增长7%。23 年二季度相比一季度，季度间业绩增长加速。

    　　竞争加剧致销售费用率略增，公司整体盈利能力略降。公司毛利率下降1.5pct 至75.4%，主要为产品结构体调整影响。销售费用率上升0.9pct 至46.3%，管理费用率持平为6.4%，研发为王规划长远，研发费用率提升0.6pct 至4.6%。综合以上因素，净利率下降0.6pct 至18.6%。

    　　护肤品高基数下稳健增长，医疗器械增速亮眼。分品类看，1）护肤品类收入20.5 亿元，同比增长9.1%，占主营业务86.9%；23H1 平均售价约50 元，相比去年同期提升2.7 元。2）医疗器械类收入2.8 亿元，同比增长45.9%，占比11.8%；23H1 平均售价约96.3 元，相比去年同期下降5.5 元；3）彩妆类收入3046 万元，同比增长38.4%，收入占比1.3%。23H1 平均售价约54 元，相比去年同期提升2.5 元。

    　　分品牌看，子品牌孵化顺利，陆续放量。主品牌薇诺娜营收22.6 亿元，收入超过95%。

    　　薇诺娜宝贝营收7234 万元，占比约3%，同比增速预计在50%左右。高端品牌AOXMED 取得1609 万元收入，护肤饮品双轮驱动，美丽健康两手抓。

    　　从渠道来看：1）线上/线下渠道收入分别为17.4/6.1 亿元，分别增长7.2%/48.6%，占比分别为73.9%/26.1%。2）线上核心店铺：薇诺娜天猫旗舰店收入6.9 亿元，占线上渠道39.6%，下降4.7%；抖音薇诺娜旗舰店2.3 亿，占线上13.1%，增长16.1%。薇诺娜专柜服务平台1.6 亿元，占线上9.1%，同比增长15%。3）线下直营店铺合计收入人民币 1383.8 万元，约占主营业务收入 0.6%，截止23 年6 月共有113 家直营店，其中37家为23H1 新开，直营店合计拥有5768 平米面积。

    　　AI 与贝泰妮集团积累的海量皮肤诊断大数据结合，贝芙汀品牌重磅上市。以中国皮肤疾病大数据为研究基础，通过顶级医研结合与AI 人工智能深度学习自主研发，独创整合性精准治痘解决方案的专业祛痘品牌。据品牌官方公众号，品牌拥有超300 万皮肤图像和文本训练数据，只需拍摄3 张照片即可实时评估痘痘状况并且拥有私域医生定期复诊，半年测试以来，推荐方案用户数达15000 人，单人最高消费3000+元。贝芙汀继薇诺娜宝贝、AOXMED 之后，成为公司品牌矩阵完善之路上又一标杆品牌。

    　　公司深耕国内护肤市场，短期业绩阵痛不改长期卓越本质，静候子品牌孵化成长。主品牌强势占据敏感肌赛道心智，向泛敏感肌肤护理延伸，子品牌卡位高端抗衰、中高端母婴护理、AI 护肤等热门赛道，品牌矩阵建设初成。考虑到中报业绩略低于预期，叠加消费复苏偏弱，下调盈利预测，预计 23-25 年归母净利润实现12.7/15.2/18.2 亿元（原23-25年盈利预测 为13.5/17.1/21.3 亿元），对应 PE 为 33/27/23 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费复苏不及预期；疫情反复；市场竞争加剧；新品牌销售不及预期；线上平台流量变动。