事件：

    　　公司发布2023 年中报：2023H1 营收23.68 亿元 （同比+15.5%），归母净利4.5 亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润3.74 亿元（同比+5.1%）；23Q2营收15.04 亿元 （同比+21.2%），归母净利2.92 亿元（同比+17.1%），扣非归母净利润2.47 亿元（同比+7.0%）。

    　　线上企稳+线下修复，2023Q2 收入/利润加速分渠道：2023H1 公司线上/线下渠道增速分别为7.15%/48.64%，占主营业务收入比重分别为73.92%/26.08%；线上阿里平台同比微降（yoy-3.41%）、抖音平台流量红利下高速增长（yoy+32.47%），线下OTC 分销渠道加速恢复（yoy+60.13%）。

    　　分品牌：23H1 主品牌薇诺娜收入达22.6 亿；婴童专业皮肤学级护肤品牌薇诺娜宝贝收入达0.72 亿；专业抗老科技品牌瑷科缦收入达0.16 亿；同时，公司于8 月27 日举办专业祛痘品牌贝芙汀（Beforteen）新品发布会，贝芙汀以中国皮肤疾病大数据为研究基础，通过顶级医研结合+AI 人工智能深度学习自主研发，独创整合性精准治痘解决方案，未来亦有望贡献增量。

    　　利润端：毛利率有所承压、盈利能力维持较高水平2023H1 公司综合毛利率75.4% （同比-1.52pct），销售费率46.3%（同比+0.9pct），归母净利率19.01%（同比-0.27pct）。公司总体盈利能力维持较高水平，但23H1 毛利率和净利率同比略有下降，预计与毛利率较低的面膜品类占比提升以及利润率相对较低的抖音渠道占比提升有关，同时公司持续加大研发投入打造长期竞争力，上半年特色植物研发实现重大突破，水龙提取物备案获批。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司2023-2025 年收入分别为64.70/81.34/100.61 亿元，对应增速分别为29.1%/25.7%/23.7%；归母净利润分别为12.46/16.13/20.80 亿元（考虑股权激励费用摊销） ， 对应增速分别为18.5%/29.5%/29.0% ； EPS 分别为2.94/3.81/4.91 元/股。依据可比公司估值，给予公司2023 年40 倍PE，对应目标价117.6 元人民币，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；新品推广不及预期；新品牌发展不及预期；线下复苏不及预期；销售费率上行超预期