事件：公司发布年报，2022 年实现收入50.14 亿元，同比+24.65%；归母净利润10.51 亿元，同比+21.82%；扣非后归母净利润9.51 亿元，同比+17.00%。22Q4 单季度实现营收21.18 亿元，同比+10.93%；归母净利润5.34 亿元，同比+5.17%。

    毛利率与净利率略有下滑，研发费用率显著提升。公司22 年毛利率75.21%，同比-0.8pp。期间费用率52.48%，同比+2.03pp，其中销售费用率40.84%，同比-0.95pp，管理费用率6.84%，同比+0.74pp；研发费用率5.08%，同比+2.27pp，公司在活性原料开发方面取得丰硕成果，研发人员达到391 人。22 年归母净利率为20.97%，同比-0.48pp。

    线下快速发展，抖音驱动线上增长。分渠道看，公司22 年线上收入40.27 亿元，同比+22.06%，占主营业务收入比重为80.59%，其中阿里、薇诺娜专柜服务平台、抖音、京东、唯品会分别同比+13.34%、21.58%、86.23%、36.25%、1.58%；线下收入9.70 亿元，同比+37.04%。

    发布股权激励方案，彰显未来发展信心。公司拟向周薇、王龙、张梅等共298 名核心人员授予限制性股票，充分绑定核心管理层，业绩考核目标为23-25 年收入利润同比增速均不低于28%、26%、24%（利润指归母净利润，且剔除本次激励计划股份支付费用的影响）。

    盈利预测与投资建议：公司坚持“聚焦主品牌、拓展子品牌”的策略，薇诺娜将继续深化专业服务敏感肌的品牌调性，薇诺娜宝贝将深耕婴童功效护肤赛道，AOXMED 将不断扩充产品、线上线下齐发力，“医研+AI”的专业祛痘品牌贝芙汀也将问世，预计公司23-25 年实现归母净利润13.0、16.5、20.8 亿元，参考可比公司，给予公司23 年60 倍PE，对应合理价值183.89 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。行业景气下降；产品质量安全问题；新品牌拓展不及预期。