事项：

    公司2022 前三季度实现营收28.95 亿元(+37.05%)，归母净利润同比增长45.62%至5.17 亿元。扣除非经常性损益后为4.51 亿元(+35.48%)。非经常主要是政府补助2493 万元+投资收益5707 万元。经营活动现金流量净额为8591万元。eps（基本）=1.22 元。销售费用+36.8%至13.38 亿元，销售费用率46.2%，-0.08 pct，基本稳定；管理费用+41.01%至2.03 亿元，管理费用率7%，+0.2 pct；研发费用同比增长84.66%至1.26 亿元，研发费用率4.37%，+1.13 pct。

    单季度营收同比增长20.65%至8.46 亿元，归母净利润同比增长35.49%至1.22亿元，扣非后归母净利润增长19.69%至0.96 亿元，非经常性损益主要是政府补助1428 万元+投资收益1573 万元。单季度销售费用率同比下滑0.54 pct 至48.03%，管理费用率同比下滑0.04 pct 至8.47%，研发费用率同比增长1.81 pct至5.31%。

    评论：

    Q3 单季度整体符合我们预期，扣非后略低于市场预期，不过Q3 本身为销售相对淡季，绝对差额很小。Q4 即将迎来大促活动，公司提前生产和备货，季末公司存货相较年初增加62.84%至7.54 亿元（增加2.91 亿元），也对经营性现金流量净额有所影响。

    进入Q3 以来，（社零口径看）行业在上年同期相对较低的基数下增速较为疲软，龙头公司虽然增速远超行业但在销售费用方面同样有所优化和收缩，公司销售费用率单季度下降0.54pct，前三季度销售费用率基本稳定。同时，公司持续加大研发投入，研发费用率持续提升。公司充足的资金（闲置募集资金和闲置自有资金）持续贡献利息收入和投资收益。

    10 月24 日双十一首日李佳琦直播间预售情况看，公司上架8 个链接，预计预售额5.2 亿元，占去年双十一期间销售的37%。天猫口径（预计按照原价计）薇诺娜位列美妆行业预售榜单第四（国货第一），预售首日总成交额超10 亿。

    投资建议：疫情原因导致aoxmed 等线下活动有所推迟，我们继续维持此前业绩预测，2022-2024 年分别为11.95（含非经常）、15.05 和18.29 亿元（3 年业绩符合增速约28.5%）；结合目前市场环境及解禁情况，参考行业估值水平，给予2023 年48 倍pe，对应目标价170 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：疫情反复不断，宏观经济受影响；消费流量迁移未能及时应对、行业竞争加剧、获客成本急剧提升、新品牌/品类拓展不力等。