事件：

    贝泰妮发布半年报，2022H1 公司实现营收20.5 亿/+45.2%、归母净利润3.95 亿/+49.1%、扣非归母净利润3.55 亿/+40.5%。单2022Q2 实现营收12.41 亿元/+37.3%、归母净利润2.49 亿元/+33.6%、扣非归母净利润2.31 亿元/+31.2%。

    投资要点:

    营收及利润稳健增长，盈利能力保持稳健。2022Q2 实现营收12.41亿元/+37.3%、归母净利润2.49 亿元/+33.6%、扣非归母净利润2.31亿元/+31.2%。从盈利能力看，2022Q2 毛利率达76.3%/-0.35pct，同比基本持平，公司物流运费占比下降对冲直接材料、人工及制造费用等。从费用率角度看，2022Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别达43.8%/5.6%/4.1%/-0.3% ， 分别同比增长-0.9/+0.8/+1.7/+0.4pct，研发费用率持续提升体现公司战略上深耕研发。2022Q2 公司实现归母净利润2.49 亿/+33.6%, 净利率达20%/-0.55pct。

    线上线下双高增，全渠道多点开花。分渠道看，2022H1 公司线上/线下营收分别达16.27/4.14 亿元，分别同比增长47.8%/36.9%。1）线上渠道方面，2022H1 自营/经销&代销分别实现营收12.38/3.88亿元，分别同比增长60.2%/18.6%。驱动2022H1 线上高增长的核心渠道仍为第三方平台，第三方平台/自建平台实现营收14.74/1.53亿元，同比增长51.7%/18.9%；其中，京东、唯品会、抖音、快手等平台增长快于阿里系平台，阿里系平台/非阿里系平台实现营收8.17/6.57 亿元，分别同比增长39.1%、70.9%。2）线下渠道方面，自营表现亮眼，2022H1 自营/经销&代销分别实现营收2.25/4.11 亿元，分别同比增长1002.2%/36.3%。公司大力拓展线下渠道，截至2022H1，新开线下直营店24 户，已入驻超4000 家屈臣氏店铺，OTC 渠道已覆盖全国21 个省级行政区。

    多品牌矩阵逐步搭建，贝泰妮集团扬帆起航。公司逐步形成主品牌薇诺娜+薇诺娜宝贝+高端抗衰品牌AOXMED 的品牌矩阵。1）薇诺娜：积极扩充敏感肌防晒、美白、抗衰及功效定妆等产品线，其中于4 月推出的抗衰新品“薇诺娜赋活修护精华”在天猫小黑盒系列活动中位列天猫抗皱精华热销榜top1。“薇诺娜”品牌自营旗舰店成为蝉联天猫美妆榜单前十的唯一国货品牌；在京东、抖音平台上分 别攀至国货美妆品牌排行榜TOP2/店铺排行榜TOP3。2）薇诺娜宝贝：成功在婴童护肤品类站稳脚跟，在今年“6·18”系列大促活动斩获天猫婴童护肤类目TOP5。 3）AOXMED：定位高端抗衰品牌，基于自研专属成分美雅安缇 MLYAAT-1002 全层抗衰精萃，打造三大产品系列“专妍”、“美妍”、“萃妍”；打法方面预计其产品将与专业美容项目（如光电类）相整合，预计前期主要通过铺设医美渠道进行品牌力打造，后续有望通过其他公域渠道进行破圈。此外，公司于2022 年6 月领投国货底妆品牌方里，有望进一步扩充底妆版图。

    盈利预测和投资评级。持续看好公司主品牌稳健发展+AOXMED 及薇诺娜宝贝未来发展潜力。预计2022-2024 年公司营收56.2/76.1/98.7 亿元，分别同比增长39.6%/35.5%/29.8%。预计实现归母净利润12.0/16.0/20.8 亿元， 分别同比增长39.2%/33.5%/29.7%，对应动态PE 分别为66/50/38 倍，维持“增持”评级。

    风险提示。1）疫情反复导致消费意愿恢复较慢；2）新品推出不及预期；3）海外大牌加速进入中国加剧竞争；4）营销创新不及预期；5）行业监管趋严。