2022H1，公司逆势高增：营业收入+45%，归母净利润+49%；双线发力，线上收入+47.8%/线下+36.9%；子品牌WINONA Baby 新品陆续上市，AOXMED官网上线并开启铺货，公司向多品牌、多赛道皮肤健康生态稳步迈进。给予2022年78 倍PE，目标价227 元，维持“买入”评级。

    　　 公司逆势实现业绩高增。2022H1，公司实现营业收入20.5 亿元，同比+45.2%；归母净利润3.95 亿元，同比+49.1%；扣非归母净利润3.55 亿元，同比+40.5%。

    　　2022Q2，公司实现营业收入12.41 亿元，同比+37.3%；归母净利润2.49 亿元，同比+33.9%；扣非归母净利润2.31 亿元，同比+31.2%。

    　　 盈利能力优异，费用管控良好，研发持续加码。2022H1，公司毛利率76.9%，同比微降0.29pct，维持高位水平；归母净利率19.27%，同比+0.5pct；在费用端，销售费用率45.44%，同比微增0.3pct；管理费用率6.39%，同比微增0.44pct；公司持续提高研发投入，2022H1，公司研发费用率达3.98%，同比提升0.86pct。

    　　高研发支撑优质产品力，4 月公司推出的敏感肌抗衰新品“薇诺娜赋活修护精华”

    　　在疫情期间销量逆势上升，斩获天猫抗皱精华热销榜No.1。

    　　 双线高增长：淘系保持较快增长，抖音持续高增长；线下OTC 渠道表现亮眼。

    　　2022H1，公司线上销售收入16.27 亿元/+47.8%，占比79.7%，同比+1.2pcts；线下收入4.14 亿元/+36.9%，占比20.3%。2022H1，线上分渠道看，自建平台（微信公众号、小程序商城为主）营业收入约1.5 亿元，同比+18.9%，约占线上9.4%；天猫渠道营业收入约8.2 亿元，同比+39.1%，约占线上50.2%；抖音、京东、唯品会等淘外平台收入约6.6 亿元，同比+70.9%，约占线上40.4%；其中抖音增速最快。公司积极拓展线下渠道，截至2022 年6 月底已入驻超过4000家屈臣氏店铺；OTC 渠道已经覆盖全国21 个省级行政区，达3.3 万家左右。

    　　 从敏感肌单赛道到皮肤健康生态迈进，子品牌薇诺娜宝贝新品陆续上市，开启分龄护肤新概念；新品牌AOXMED 官网上线并陆续开启铺货。公司专注婴幼儿肌肤护理的“WINONA Baby”品牌，创新推出分龄护肤理念，新品在下半年陆续上市；专注抗衰的高端品牌AOXMED 官方网站在2022 年7 月上线，目前官网产品中包括专妍、美妍和萃妍三个系列产品。其中专妍系列目前涵盖赋活和修护两个系列护肤品，覆盖洁面、喷雾、精华、面霜和面膜等产品；萃妍系列目前推出了两款功能性饮料：茯苓γ-氨基丁酸饮品和刺梨石榴饮品。新品的功效测评、上市推广等均不同程度地受到Q2 局部疫情的影响，预计3 季度尤其是9 月上市和推广将提速。

    　　 深挖特有方法论护城河。公司拥有独特“贝式”方法论：专业立身、专家背书、线下挖掘、线上放量。2022 年5 月，薇诺娜研究院联合五大权威机构共同举办第三届敏感肌皮肤高峰论坛，联合人民日报开启线上直播；同时公司联手天猫美妆、TMIC 发布《2022 年敏感性皮肤精细化护肤趋势白皮书》，进一步强化了公司在行业专家和消费者心中的专业形象和影响力。

    　　 风险因素：居民对护肤等可选消费品购买意愿下降；线上流量成本高企；公司新品和新品牌孵化或不达预期；赛道扩容、生态体系建设等使公司管理难度加大。

    　　 盈利预测、估值与评级：展望下半年，主品牌薇诺娜有望延续快速增长，子品牌薇诺娜宝贝开始发力，新品牌AOXMED 将开辟高端抗衰新赛道。维持公司2022-2024 年归属净利润预测分别为12.4/16.1/20.2 亿元。综合考虑公司多赛道成长空间、敏感肌赛道龙头地位及壁垒性、抗风险能力，参考可比公司估值（Wind一致预期：华熙生物2022 年 PE 66x；珀莱雅2022 年 PE 63x；上海家化 2022年 PE 38x；丸美股份 2022 年PE 36x），给予公司2022 年78 倍PE，对应2022 年目标价227 元，维持“买入”评级。