事件概述。公司公布2021 年年度报告，2021 全年实现营业收入40.22 亿元/yoy+52.57%，归母公司净利润8.6 亿元/yoy+58.77%，扣非归母净利8.13亿元/yoy+51.26%。其中Q4 单季实现收入19.09 亿元/yoy+56.66%，实现归母公司净利5.08 亿元/yoy+54.67%。

    　　线上+线下同步发展，品类升级带动单价提升。分渠道：1）线上：持续依托天猫、唯品会等传统电商平台，同时对以抖音平台为代表的新兴平台加大资源投入，通过内容种草/店铺自播以及达人合作等方式扩大用户群体，线上全年实现收入32.99 亿元/yoy+52.16%，占主营收入82.04%/yoy-0.34pcts，线上渠道中，自营方式收入25.32 亿元/yoy+52.72%，占收入63.19%，经销、代销实现收入7.6 亿元/yoy+49.42%，占收入19.15%。2）线下：截至2021 年底，累计入驻4000 余家屈臣氏店铺，覆盖OTC2 万余家。全年线下产品销售实现收入7.07 亿元/yoy+57.76%，其中自营162.68 万元/yoy-34.52%，经销/代销实现收入7.06亿元/+58.27%，占主营收入17.62%。线下渠道服务及其他收入1463.40 万元。

    　　分品类：根据魔镜数据，薇诺娜精华类和面膜类占比持续提升，进而提高销售单价，全年护肤类收入36.28 亿元/yoy+53.75%，平均售价49.80 元/yoy+8.8%;医疗器械类收入3.25 亿元/yoy+67.12%,平均售价保持稳定为98.60 元；彩妆类实现收入5307 万元/yoy+67.12%，平均售价44.48 元/yoy+16.74%。

    　　高质量盈利延续，持续加大研发投入长期高成长可期。全年销售毛利率为76.01%，保持稳定，其中线上销售毛利率为74.37%/yoy-0.82pct，线下销售毛利率为83.96%/yoy+1.56pct；全年销售净利率为21.48%/yoy+0.86pct。费用率：全年期间费用率为50.45%/yoy-0.31pct,。其中，销售费用率为41.79%/yoy-0.21pct，系得益于其强运营力和强品牌力相结合，管理费用率为6.10%/yoy-0.29pct ， 研发费用率达2.99%/yoy+0.38pct ， 研发费用1.13 亿元/yoy+78.47%，新增专利23 项目，研发人员236 名/+126.92%。

    　　市占率稳居皮肤学级第一，高端抗衰品牌接棒开启新成长曲线。2021 年薇诺娜在皮肤学级护肤品国内市场排名稳居第一，份额同比提升约2pct，在细分市场领域表现亦出色，爽肤水市场排名从第七上升至第四，面膜市场排名从第八上升至第七。展望2022 年，公司将巩固舒敏龙头地位同时，积极拓展“美白”、“防晒”、“抗衰”等其他功效性品类，同时，根据年报，高端护肤品牌AOXMED将正式亮相，有望凭借其专业级产品力快速收获市场红利。

    　　投资建议：卡位功效护肤&医美双景气赛道，产学研一体化，产品力+渠道力+运营能力综合能力强劲。预计2022-2023 年归母净利为11.24/15.35/20.58亿元，EPS 为2.65/3.62/4.86 元，对应PE 为59/43/32X，维持“推荐”评级。

    　　风 险提示：品牌孵化不及预期，行业竞争加剧。