事件：贝泰妮发布2021 年年报，公司实现营业收入40.22 亿元，同比+52.57%；归母净利润8.63 亿元，同比+58.77%。

    全渠道协同发展拉动销售高增，新渠道开拓助力销售持续放量。线上渠道全年营收32.99 亿元，同比+52.16%，其中阿里营收18.2 亿元仍为基本盘，同比+45.6%，京东薇诺娜同比+30%为重要补充。公司同时加强了抖音、快手等新型社交电商平台的布局，通过短视频、店铺自播以及达人合作等营销矩阵触达更多消费者，并搭建私域流量，会员数达十余万，由此淘系渠道营收占比下降2.3pct.至45.36%。线下渠道实现营收7.08 亿元，同比+57.76%，截止21 年底公司 已覆盖OTC 渠道超2 万家，已进驻超4000 家屈臣氏门店。

    公司与OTC 深度合作模式走出云南，与山东、陕西等区域连锁龙头启动战略合作项目，并积极融入线下新零售合作体系和模式。公司全渠道协同发展，传统渠道持续贡献稳定营收，新渠道开拓有望带动销售增长持续放量。

    产品力和品牌力持续得到市场验证，新品类新品牌矩阵完善静待花开。护肤品类营收同比+53.8%，是拉动公司营收增长的核心动力，其中薇诺娜品牌营收占比超98%，且在皮肤学级护肤品国内市场稳居第一，领先优势显著。“特护霜”、“清透防晒乳”等经典单品的市场地位得到巩固， “高保湿系列”、“冻干面膜”等新产品品类推出，共同带来亮眼销售表现，薇诺娜成为唯一上榜双十一天猫美容护肤TOP10 的国货品牌，品牌市场地位持续巩固。品类拓展方面，薇诺娜发布了首款敏感肌专属抗初老新品“双修赋活精华液”系列产品，并荣登天猫小黑盒敏感肌抗初老精华NO.1，同时在功效扩圈和品类创新的双重渗透下，尝试推出专注“美白+抗老”的新品。新品牌富孵化方面，“WINONA Baby”同比实现超十倍爆发式增长，高端抗衰新品牌AOXMED将于22 年正式发布。公司持续搭建从维稳防晒到美白抗老的多功效护肤矩阵，在强技术加持下，有望打造公司全新增长曲线，带来新业绩增长点。

    领先性科研技术赋能产品开发，数字化建设提升运营能力。公司持续专注于云南特色植物研究，21 年研发费用同比+78.47%，成功研发了多种专属活性物，并在部分新品种实现产业化应用，领先的科研实力为新品开发、品牌力的提升和新品牌孵化提供根本保障。公司21 年毛利率76.01%，销售费用率和研发费用率分别为41.79%和8.92%，分别同比下降0.2 和0.3pct.，归母净利润同比+58.8%，与营收增速基本持平，盈利能力整体稳定。借助数字化建设，公司持续提升供应链柔性、细化管理流程，打造精准可控的供应链，有望进一步提升运营能力和盈利水平。

    盈利预测：功效护肤赛道持续高景气，公司在产品、品牌、技术和渠道等方面均具备较强竞争力，且已得到市场验证，将充分享受行业增长红利，强技术加持下新品类和新品牌的孵化将带来新业绩增长点。预计公司22-24 年归母净利润为11.96、16.01 和20.97 亿元， EPS 为2.82、3.78 和4.95 元。

    对应21-23 年PE 为60、45 和34 倍，维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：新品牌孵化效果不及预期，行业新规和政策变化，市场竞争加剧