公司披露2021 年年报，公司2021 年收入40.22 亿元（+52.57%），归母净利润8.63亿元（+58.77%），扣非归母净利润8.13 亿元（+58.59%）。其中单Q4 收入19.10 亿元（+56.66%），归母净利润5.08 亿元（+54.67%），扣非归母净利润4.80 亿元。业绩略高于预告中值，整体符合预期。
收入拆分：
按产品：护肤品36.29 亿元（+53.75%），医疗器械3.26 亿元（+67.12%），彩妆5307万元（-18.76%），服务及其他1463 万元（-8.01%）。
按渠道：线上自营25.32 亿元（+52.72%），线上经销7.67 亿元（+49.42%）；线上自建平台（微信平台为主）4.5 亿元（+29.46%），第三方平台28.5 亿元（+56.22%），其中阿里系平台18.2 亿元（+45.56%）；线下自营163 万元（-34.52%），线下经销7.06 亿元（+58.27%）。
盈利拆分：
毛利率：公司全年毛利率76.01%（-0.2pct)，单Q4 毛利率水平75.01%（-0.57pct）。
其中护肤品、医疗器械、彩妆、其他业务毛利率分别为75.37%（-0.75pct)、84.69%（-1.89pct）、70.75%（+13.63pct）、59.37%（+10.87pct)；线上、线下毛利率分别为74.37%（-0.82pct)、83.96%（+1.56pct）。
费用率：公司销售费用率41.79%（-0.2pct），管理费用率6.1%（-0.3pct)，研发费用率2.8%（+0.4pct)，其中单Q4 销售费用率36.81%（+0.3pct）；管理费用率5.33%（+1.0pct）；研发费用率2.34%（+1.0pct）。
净利率：公司2021 归母净利率21.45%（+0.84pct)，其中单Q4 归母净利率为26.6%（-0.3pct）,Q4 净利率水平显著高于前三季度，主因四季度大促高景气，销售费用率呈现季度波动，Q4 净利润增速略低于前三季度，则主要由于Q4 期间费用率水平同比提升。
经营亮点：
①主品牌：核心产品地位稳固，新品类＆单品成功接力舒敏系列占据皮肤学级龙头地位，新品不断接力巩固优势。公司黄金大单品“舒敏保湿特护霜”地位稳固，乳液/面霜品类稳增长，此外公司新品不断接力，新推“舒敏精华”及主打舒缓修护功效的“冻干面膜”，后者双“11”销售量超200 万盒。
搭建丰富功效矩阵，防晒/抗衰系列皆有表现。除舒敏系列外，公司积极拓展“美白”、“防晒”、“抗衰”等其他功效性品类，“清透防晒乳”系列持续爆发性增长，首款敏感肌专属抗初老新品“双修赋活精华液”荣登天猫小黑盒敏感肌抗初老精华NO.1。
②新品牌：子品牌baby 放量，抗衰新品牌有望上市子品牌“WINONA Baby”天猫旗舰店2021 年度正式运营即荣登天猫细分品类年度TOP20，其中双“11”期间位列细分行业品类TOP10，同比超10 倍爆发式增长，大爆款“舒润滋养霜”为细分行业单品TOP3，品牌力强势凸显，2022 年有望继续放量；新抗衰品牌“AOXMED”三款产品已获备案，预测2022 年H1 有望上市，未来预计通过线上电商平台及线下医美机构联合推广，将为公司业绩贡献新的增量。
③渠道：线上多点开花，线下加强私域＆药店建设线上渠道多元布局表现亮眼。公司线上多元化覆盖均有亮眼表现，双“11”薇诺娜荣登天猫美容护肤类目TOP6 及国货美妆TOP1；京东平台薇诺娜全年增速超30%，“601开门红”活动位列国货美妆第一，“双11”美妆品牌第7，官方店排名第2；此外双“11”期间抖音美妆自播排名第1，快手美妆排名第6，唯品会美妆排名第6。
线下渠道私域＆药店建设加强。公司在全国近500 个线下网点启动了“私域运营”项目，累计超10 万的会员加入了逾1000 个会员社群，通过增加“私域会员”的忠诚度，提高垂直领域的地位。另外公司加强与OTC 客户的深度合作模式，尝试走出云南，积极与山东、陕西等区域连锁龙头启动战略合作项目并积极融入线下新零售合作体系和模式。
④研发：持续加大研发创新
报告期内公司加大核心技术创新开发的资源投入力度，研发人员数量达到236 人（+127%），成功研发上市“屏障修护”、“清透水感防晒”等系列40 余款新品，同时还开展自主/联合成功研发多种贝泰妮专属活性物，此外公司还同步布局了功能性食品的研发。
投资建议：买入评级
据生意参谋数据统计，薇诺娜天猫官方旗舰店1-2 月同比增速超过50%，预计2021Q1业绩有望维持强劲增长。公司作为功能护肤龙头，药企出身带来高壁垒的专业研发、渠道及营销资源，主品牌功效＆单品持续创新，行业天花板尚远，子品牌及抗衰新品牌有望于近期贡献增量，看好未来作为功能护肤集团的发展前景。预测2022-2024 归母净利润11.83、15.76、20.44 亿元(前值为2022-2023 归母净利润11.83、15.43 亿元，根据年报更新数据略有调整)，当前对应2022-2024 年PE56、42、32X，维持“买入”评级。
风险提示：市场空间不及预期、产品审批及推进进展不及预期、行业竞争加剧