投资摘要

    　　敏感肌功效护肤龙头，品类矩阵丰富

    　　医研赋能，敏感肌护理赛道龙头。药企研发背景浓厚，聚焦纯天然植物护肤，致力于解决敏感肌护肤问题。主品牌薇诺娜以“舒敏系列”

    　　为核心产品，公司着手打造防晒、高保湿和抗初老产品线，推出“舒缓控油”、“清痘净颜”、“光透皙白”等13个系列，不断丰富品类矩阵。在产品、渠道、营销运营及公司管理等多方面，公司综合优势凸显。根据业绩预告，2021 年公司预计实现归母净利润 8.2-8.9 亿元，同比+50.9%~63.8%。

    　　功效护肤盛行，赛道壁垒高、格局优

    　　皮肤学级护肤品渗透率低增速高，市场发展潜力较大。根据欧睿国际显示，2020 年我国皮肤学级护肤品市场规模达到168 亿元，同比增长23.5%。2020 年我国皮肤学级护肤品渗透率仅有7%，在该细分赛道薇诺娜的市占率约为21.6%。2015-2020 年我国皮肤学级护肤品市场CAGR 达26.13%，高于化妆品行业整体增速。伴随敏感肌护理需求的提升，皮肤学级护肤品市场渗透率未来有望将延续高速增长态势。

    　　医研共创，多维度构筑品牌壁垒

    　　多维度构建护城河壁垒，新品类开启又一增长曲线。产品：舒敏保湿特护霜为薇诺娜明星大单品，占公司主营业务收入的比重较高，稳定在30%以上。品牌：薇诺娜瞄准敏感肌护肤定位清晰，副线品牌差异化定位拓展婴幼儿强功效护肤抗衰、美白、防晒等赛道。渠道：渠道布局完善，线上自营占比最大。线下OTC 渠道稳健放量，CS 等其他渠道全国范围内布局有序推进中。营销：深谙年轻消费群体心理，全方位高效多样化营销，以医学背书，学术营销，与各大医院专家联系密切，增强品牌专业性。研发：研发投入居于行业前列，药企基因浓厚。核心技术实现的销售收入占主营业务收入的比例维持在 95%以上，研发成果转化显著。

    　　投资建议

    　　我们预计2021-2023年公司实现营业收入39.27、54.79、71.42亿元，同比增长48.9%、39.5%、30.4%， 对应归母净利润8.48、11.77、15.04亿元，同比分别增长55.9%、38.9%、27.7%，对应EPS分别为2.00、2.78、3.55元，对应当前股价PE分别为81、58、46倍。贝泰妮专注于敏感肌护肤，赛道红利显著，相较于普通化妆品增速更快，用户粘性更高，公司大单品已在消费者心中构成较强品牌认知，伴随公司产品矩阵的进一步完善，未来成长性可期。首次覆盖，“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产品品类结构单一；新产品销售不及预期；行业竞争加剧；线上销售成本上升；疫情反复；核心技术人员流动。