1H23 业绩低于我们预期

    嘉亨家化公布1H23 业绩：收入4.45 亿元，同比-3.3%；归母净利润1367万元，同比-48.6%，业绩低于我们预期，主因塑料包装容器业务下游需求有所承压，且湖州嘉亨工厂化妆品产线于2022 年6 月逐步投产，1H23 产能利用率较低，折旧摊销及管理费用、研发费用同比明显增加。分季度看，1Q/2Q23 公司收入2.15/2.30 亿元，同比分别-14.8%/+10.7%；归母净利润544/823 万元，同比-67.5%/-15.9%。

    发展趋势

    1、化妆品业务收入稳健增长，综合毛利率稳中有升。1H23 公司收入4.45亿元，同比-3.3%；综合毛利率23.6%，同比提升0.8ppt。分产品看，①化妆品：1H23 收入2.30 亿元，同比+10.2%，收入占比达60%；毛利率22.4%，同比提升3.1ppt，我们预计主要系收入规模增加带动固定性成本摊薄；②塑料包装容器：1H23 收入1.77 亿元，同比-12.4%，主因下游行业需求有所承压，公司订单减少；毛利率26.5%，同比下降1.1ppt；③家庭护理产品：1H23 收入0.24 亿元，同比-35.4%，我们预计主因洗手液、消毒液等产品订单量减少；毛利率同比-4.7ppt 至7.7%，我们预计主要系产能利用率较低及产品结构变化所致。

    2、湖州工厂投产影响研发及管理费用提升，1H23 净利率有所承压。1H23公司期间费用率为20.6%，同比提升4.3ppt。其中，管理费用率/研发费用率分别为15.4%/3.6%，同比分别+2.3ppt/+1.4ppt，主因湖州嘉亨工厂化妆品产线逐步投产后，公司相应增加管理及研发人员；销售费用率同比+0.1ppt 至0.8%；财务费用率同比+0.6ppt 至0.8%，主因利息支出增加及汇兑收益减少。综合影响下，1H23 公司净利润率下降2.7ppt 至3.1%，其中2Q23 净利率为3.6%，环比改善1.1ppt。

    3、关注订单回暖及客户拓展进度。展望2H23，随着下游客户去库存逐步进入尾声，我们预计公司原有大客户订单环比有望改善。同时，自湖州工厂化妆品产线投产以来，公司积极拓展新客户及新项目，我们预计随着前期打样、客户认证等环节逐步完成，新订单有望进入批量生产，贡献新的业绩增长。

    盈利预测与估值

    考虑到下游行业需求复苏进度低于预期，我们下调2023/2024 年净利润28%/27%至0.86/1.64 亿元。当前股价对应28 倍/14 倍2023/2024 年市盈率。维持跑赢行业评级，由于盈利预测调整，且考虑到公司作为化妆品领域OEM/ODM 与塑料包装协同发展的一站式供应商，在生产制造、客户资源等方面优势明显，我们下调目标价8%至 27.5 元，对应32 倍/17 倍2023/2024 年市盈率，较当前股价有17%的上行空间。

    风险

    产能爬坡进度不及预期，原材料价格波动风险，行业竞争加剧。