公司是全球正极前驱体龙头供应商,主要产品三元前驱体和四氧化三钴2020年全球市占率均为第一。随着新能源汽车产业链景气度持续向上,全球三元前驱体需求有望持续增长。公司深耕前驱体领域,产品品质行业领先,拥有特斯拉、宁德时代、LG 化学等国内外一流客户群,未来产能扩张计划明确,全球份额有望持续提升,同时公司加速上游资源端布局,提高原料自供比率,构筑中长期成本优势, 有望迎来量利齐升的高速成长。我们预计公司2021/2022/2023 年净利润分别为11.5/21.3/31.5 亿元, 对应EPS 为2.02/3.74/5.53 元,综合考虑可比公司与PEG 估值方法,给予公司2022 年55倍PE 估值,对应市值约为1100 亿元,对应目标价为187 元/股,首次覆盖给予“买入”评级。

    全球前驱体龙头供应商,市占率全球第一。公司成立于2014 年,主要从事锂电池正极材料前驱体的研发、生产、加工及销售。目前公司主要产品包括三元前驱体和四氧化三钴,分别用于生产三元锂电池和钴酸锂电池,2020 年公司三元前驱体和四氧化三钴出货量分别为7.3 万和1.8 万吨,全球和国内市占率分别为17%和24%,均为行业第一。公司拥有LG 化学、宁德时代、特斯拉、厦门钨业等一流客户群,受益行业需求景气度持续提升,公司2020 年实现营收74.4亿元(+40.1% YoY),归母净利润4.2 亿元(+134% YoY),近3 年公司营收、归母净利润年复合增速分别为+55.7%/+158%,增长迅速。

    前驱体行业空间广阔,高镍化、一体化趋势明显。新能源汽车行业高速发展,全球2025 年渗透率有望达到25%以上,直接拉动三元电池与前驱体需求,根据高工锂电数据,2020 年全球三元前驱体需求量42 万吨,我们预计到2025 年全球三元前驱体需求量将接近200 万吨,2020-2025 年CAGR 达到44%。正极材料决定了动力电池能量密度,随着消费者对长续航、高比能量的电池需求持续提升,三元正极也朝着高镍化方向发展。同时为了保障原料供应、降低成本,目前主要前驱体企业开始向上游资源端延伸,打通镍钴资源端和前驱体制造端,推进一体化布局,有望降低原材料成本。我们认为,未来产品能力与客户配套能力仍是三元前驱体企业的核心竞争力,资源端布局是各企业的必要选择。

    技术、产能、客户优势显著,布局循环冶炼,打造中长期成本优势。公司前驱体业务具有以下优势:1)技术优势:自研非标设备占比超过25%,已建成年产4,000 吨研发车间,年开发与改进的新品数量超2,000 种,高镍三元前驱体产品在振实密度、松装密度、粒径分布以及比表面积等核心参数上表现优异,产品整体合格率超过95%,处于行业领先水平;2)产能优势:目前公司总产能16.5万吨,其中三元前驱体产能14 万吨、四氧化三钴产能2.5 万吨,根据公司产能规划目标,2021/25 年总产能将超20/50 万吨,产能规模行业领先;3)客户优势:产品成功打入LG 化学、特斯拉、宁德时代、厦门钨业等一流客户供应链,前驱体客户粘性强,未来有望随着优质客户实现放量增长;4)成本优势:公司坚持布局循环冶炼产能,提升原料自供比率,打造中长期成本优势,预计原料自供比率每提升10pcts,前驱体产品毛利率提升1pct 左右,2020 年公司原料自供比率不到20%,我们预计2023 年有望达到50%左右。

    风险因素:新能源汽车相关产业政策发生不利变化;行业竞争加剧;原材料短缺或价格波动超出预期;动力电池技术路线发生不利变化。