事件概述

    2022H 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为7.8/0.69/0.64 亿元、同比增长18.6%/16.27%/7.19%，收入、净利符合预期，但扣非净利低于预期。Q2 单季收入/净利/扣非净利增长27%/15%/4%。

    公司同时公告发行可转债预案，发行总额不超过6.9958 亿元，用于年产3000 吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目。

    分析判断:

    Q2 收入环比改善，国外好于国内。收入拆分来看，（1）精纺呢绒面料/服装收入分别为4.09/3.62 亿元、同比增长14%/24%，Q1 受到疫情影响发货，Q2 较Q1 有较大改善。（2）国外好于国内。国外/国内收入分别为1.79/6.01 亿元，同比增长73%/8%，我们分析主要由于国内Q2 受疫情影响，海外复苏好于国内且存在低基数因素。

    Q2 汇率影响毛利率受损，但净利率平稳。22H 公司毛利率为31.38%、同比下降3.48PCT，主要由于公司采购澳大利亚羊毛、汇率影响受损。22Q2 公司毛利率/净利率为31.55%/9.03%、同比下降6.31/0.9PCT，净利率降幅低于毛利率降幅主要来自销售费用率下降、信用减值损失和资产减值损失改善。2022H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.51%/7.15%/3.81%/0.12%%、同比提高-1.76/-0.72/0.28/-0.1PCT；（资产减值损失+信用减值损失）/收入为5%、同比改善2PCT。

    存货金额提升，应收、应付账款增加。2022Q2 末公司存货为6.52 亿元、同比增长14%、环比Q1 增长15%，存货周转天数为205 天，同比减少26 天；应收账款周转天数为45 天、同比下降23 天，应付账款85 天、同比提高18 天。

    加码新材料，扩产至3600 吨。目前国内外中高端超高分子量聚乙烯纤维需求较大而产能相对不足，2021-2025 年，预计国内超高分子量聚乙烯纤维需求量复合增长率为15.73%，公司年产3000 吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目建设完成后将达到3600 吨，有望提升公司整体盈利水平。

    投资建议

    （1）短期来看，公司高端羊毛面料业务受益于海外转移、维持较高景气度；我们预计，Q3 西服改造项目有望完成，产能利用率有望提升；7 月新材料有望上市销售；（2）中长期来看，新材料项目加码提振市场信心、我们预计明年8 月二期项目有望投产；（3）长期来看，新材料业务有望再造一个南山。考虑上半年公司受疫情影响、扣非净利低于预期，以及我们假设3000 吨项目明年在8 月投产，明年有望贡献1200 吨销量，保守假设目前以民品为主、净利率在20% 左右， 因此调整盈利预测， 我们调整公司 22-24 年营收17.95/20.79/23.30 亿元的预测至17.27/20.36/24.87 亿元，调整公司 22-24 年 归母净利1.93/2.36/2.67 亿元分别至1.80/2.27/2.99 亿元，对应调整22-24 年的EPS 0.54/0.66/0.74 元至0.50/0.63/0.83 元，对应2022 年7 月28 日9.30 元/股收盘价，PE 分别为 19/15/11X，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    主业提价不及预期；超高分子量聚乙烯市场竞争加剧风险；可转债发行有关的不确定性风险；系统性风险。